中华财富网(www.chinacaifu.cn)2024-12-18 2:45:52讯：

　　华新水泥

　　东吴证券——首次落子南美，骨料加速海外布局

　　投资要点

　　事件：公司公告签署股权收购协议，拟以1.866亿美元的总代价分别收购标的公司A100%股权(持有标的公司B60%股权)和标的公司B40%股权，收购事项完成后标的公司将成为公司全资子公司。交割最后期限日约定为2025年12月16日。

　　首次落子南美市场，海外延伸骨料产业。(1)标的公司在巴西拥有4座骨料工厂，总产能880万吨/年(2023年实际产量620万吨)，位于圣保罗州的核心经济区大都会，巴西是拉美最大经济体和人口最多的国家。圣保罗州作为巴西的经济、人口中心，标的企业具有资源储量和市场区位双重优势。(2)巴西疫情后建筑业景气度受益于政府基建投资扩张以及房地产市场修复，表现稳步提升，根据巴西全国水泥产业工会(SNIC)，2024年1-10月巴西水泥销量增长4.6%，随着全球降息周期的开启，巴西建筑业景气度有望维持。(3)标的资产具有较好的盈利能力，标的公司A为B的持股公司，无其他资产和经营业务，标的公司B2023年全年、2024年1-9月的税后利润分别为1713万、1282万美元，交易对价对应2023年11倍税后利润。(4)我们认为随着巴西建筑业景气的改善和维持，基于资源和区位的双重优势，以及公司过去重组降本增效增产的多次成功实践，标的公司中长期经营和盈利前景有良好支撑。

　　海外经营版图持续壮大完善，有望持续贡献新增长点。近期公司连续落地西非尼日利亚、南美巴西的两项并购，均为公司此前市场空白区域，巴西市场也是中国水泥企业首次进入。若两项并购顺利完成后，公司海外水泥粉磨产能将增加1060万吨/年，合计将超过3300万吨/年，公司海外骨料工厂将新增4座达到10座(截至2024年中报，公司在坦桑尼亚、南非、塔吉克和柬埔寨运营6座骨料工厂)，骨料产能增加880万吨/年，海外经营版图将进一步壮大、完善。我们认为公司海外并购增效的新模式在非洲等工厂取得了良好的成效，在空白新市场仍有可观复制空间，有望持续贡献新增长点。

　　盈利预测与投资评级：海外率先布局、并购持续落地彰显公司领先的国际化布局、经营能力。随着国内水泥行业自律改善，景气有望反弹，公司一体化及绿色低碳战略持续强化主业竞争力，海外持续拓展，持续贡献新增量。考虑此次并购交割日的不确定性，我们暂维持2024-2026年归母净利润为17.5/23.5/27.5亿元，对应市盈率15/11/9倍，维持“增持”评级。

　　风险提示：交易完成和时点的不确定性，市场竞争加剧、国内水泥需求超预期下行的风险。

　　淮北矿业

　　德邦证券——股东增持彰显信心，未来成长空间广阔

　　投资要点

　　事件：公司于12月6日发布《关于控股股东增持公司股份计划》公告。公司控股股东淮北矿业) href=/600985/>淮北矿业（600985）集团计划自2024年12月6日起6个月内，通过上海证券交易所交易系统以集中竞价方式增持公司股份，本次增持总金额为3-5亿元人民币(含本数)，此次增持不设定价格区间。

　　股东增持彰显对公司未来发展信心。本次增持计划实施前，淮北矿业集团持有公司股份约16亿股，占公司总股本的59.52%。此次增持资金将使用银行专项贷款和自有资金相结合方式，其中专项贷款数额为3亿元，贷款期限一年，其余资金为集团自有资金。根据12月16日收盘价14.37元/股计算，3-5元亿增持总额对应公司股份2088-3479万股。同时，集团承诺在在本次增持计划实施期间及法定期限内不减持所持有的公司股份。股东增持凸显对公司未来发展信心及长期投资价值的认可，将有效促进公司持续、稳定、健康发展。

　　华东焦煤优质生产商，陶壶图贡献远期增量。公司是华东地区主要煤炭生产企业，其中焦煤、肥煤等炼焦煤储量占公司总储量70%以上，煤质具有低硫，特低磷，中等挥发分，粘结性强，结焦性良好的特点。截至2024年6月公司拥有煤炭生产矿井17对，煤炭核定产能3585万吨。2024年上半年公司在建的陶忽图矿主井井筒完成施工，力争2025年底建成，矿井煤种为高热值优质动力煤，设计产能800万吨/年。根据测算，参考同位于蒙西的中煤能源) href=/601898/>中煤能源（601898）的蒙大煤矿和昊华能源) href=/601101/>昊华能源（601101）的高家梁煤矿，预计投产后每年利润可达16.71亿元。

　　乙醇项目进入收获期，非煤业务成长优异。煤化工方面，2024年公司乙醇项目已正式验收投产，产能60万吨/年，是全球单系列规模最大生产装置。前三季度乙醇销量21.04万吨，实现销售收入10.99亿元。同时，以甲醇、乙醇等为基础原料的10万吨碳酸二甲酯、3万吨碳酸酯、3万吨乙基胺正在加快建设。电力板块，聚能发电2×660MW超超临界发电机组项目4月正式开工。此外，临湘胜龙、乐东西郎岭等5座非煤矿山也在加速建设，力争2024年底建成投产。在建项目逐步落地，有望为公司长期业绩提供有力保障。

　　盈利预测：考虑到公司在建矿井产能不断释放以及未来产品价格变化，我们预计公司2024-2026年合计收入分别为748/798/853亿元，归母净利润分别为50/53/58亿元，PE分别为7.73/7.37/6.72倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：项目进展不及预期；煤炭价格超预期下行；油价下跌拖累化工品价格

　　星宇股份

　　招商证券——公司深度报告：产品进阶、客户焕新与海外拓疆，三驾马车齐驱

　　公司是国内自主车灯龙头，成立30年来专注于汽车灯具的生产，具备很深厚的技术沉淀和客户积累。星宇是国内的龙头企业。近年来，公司争取到更多的高质量的客户和项目，实现客户结构和产品结构的进一步优化升级，有望实现业绩增长快车道，维持“强烈推荐”投资评级。

　　三十年沉淀的自主车灯龙头，未来发展可期。公司的产品聚焦于车灯主业，客户产量的增长是驱动公司业绩发展的主要因素。2011年公司上市以来，受益于前期开拓的合资客户及LED渗透率的增长，公司实现了业绩的快速增长，2011-2020这10年间公司营收和归母净利润的CAGR分别为23.5%和24.0%。2021年来主流合资车企面临转型困境销量增速放缓，因此公司开始向一汽红旗和蔚小理等自主品牌车企发力，未来公司核心增长点主要在于通过客户结构优化及产品升级，不断获得智能化浪潮下的更大市场份额。公司前期在客户及产品技术方面沉淀深厚，自主崛起新时期，未来发展可期。

　　以用户需求为导向，未来受益于ADB和DLP产品升级。汽车电动化、智能化、网联化以及自动驾驶技术的升级正在推动汽车车灯智能化发展，公司受益于智慧驾驶升级机会带来的LED以及ADB头灯升级机会。公司在ADB产品上拥有较深的技术沉淀，2019年实现ADB头灯量产，2020年红旗H9成为星宇ADB车灯量产首款车型，2023年12月，DLP前照灯已在问界M9车型量产。公司将受益于智慧驾驶升级带来的LED、ADB及DLP头灯升级机会；且随着车灯科技含量的提高与更具个性化的设计，有利于提高产品附加值，从而提升单车价值量，并将进一步提升公司盈利能力。

　　积极优化客户结构，自主品牌+新势力占比有望提升。1)成立初期受益于合资客户：公司成立之初便与一汽大众等合资客户达成合作关系，通过客户优势赶上合资品牌的黄金时代；2)客户结构改善：2021年之后，公司主要客户一汽大众和一汽丰田等合资企业销量承压，一汽红旗等自主品牌顺势崛起，公司积极寻求自主品牌方面的合作，布局新势力等新能源车企；3)积极开拓海外市场：目前塞尔维亚工厂已进入批产阶段，来自欧洲主机厂的项目已于2023年进入批产阶段。

　　维持“强烈推荐”投资评级。随着公司持续推进ADB、DLP前照灯及氛围灯等项目，单车价值量逐步提升；持续加强新产品产能布局，产品及客户开拓顺利，在手订单逐步开始量产；塞尔维亚工厂加速贡献公司海外业绩。预计公司24-26年公司实现归母净利润14.3/18.8/23.3亿元，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示：1)汽车行业波动的风险目前全球经济增长前景具有较大不确定性，将直接影响汽车终端消费。2)汽车车灯产品开发周期较长，前期投入较大，如果配套的整车车型销量不达预期，将面临前期投入收回困难的风险。3)毛利率下滑风险随着汽车行业市场竞争日益激烈，整车制造商面临较大的成本竞争压力。

　　新澳股份

　　浙商证券——点评报告：子公司邓肯引入投资方，与顶奢客户关系更加紧密

　　新澳今晚公告，持股100%的子公司邓肯将增资扩股并引入投资者

　　交易过程来看：1)新澳先以现金向邓肯公司增资956万英镑；2)BarrieKnitwear以1.76英镑/股价格认购邓肯公司1071万股，认购金额1880万英镑，从而持有邓肯40%股权，剩余60%仍由新澳持有。本次交易邓肯整体对价为4700万英镑，约合4.3亿人民币。

　　邓肯公司：超过140年历史的英国高端羊绒纱线制造商

　　英国邓肯是拥有超过140年纺纱历史的全球知名羊绒纱线生产商，制造工厂位于英国苏格拉地区，与欧洲各类顶级品牌合作多年。2020年6月，新澳通过竞拍以4200万人民币获得邓肯100%股权，期待形成技术、品牌建设、营销渠道方面的合力，助力公司羊绒业务发展。截至2024年前三季度，邓肯实现收入2.2亿人民币，净利润-6.23万元。

　　BarrieKnitwear：Chanel羊毛衫供应商，本次收购实现上游深度绑定

　　本次邓肯引入的投资方BarrieKnitwear是顶奢品牌Chanel旗下针织制造公司，总部位于苏格兰，负责制造Chanel标志性双色羊毛衫，此次BarrieKnitwear收购40%邓肯股权，实现对上游优质羊绒纱线供应商的深度绑定，也体现对邓肯产品工艺技术的高度认可。

　　新澳越南11月举行开业典礼，一期顺利投产

　　11/26，新澳越南举行开业典礼，“50000锭高档精纺生态纱纺织染整项目”一期20000锭首条生产线已进入生产阶段，其他生产线将分阶段进行调试工作并陆续投产。该项目一期20000锭全面投产后预计将形成约折标2500吨/年的毛精纺纱线产能和5000吨/年的染色及后整理产能，为公司实现产地多元化、未来获得更多海外客户订单打下坚实基础。

　　盈利预测与估值：

　　预计公司2024/2025/2026年收入同比增长10%/12%/11%至49.0/54.8/61.1亿元，归母净利润同比+6.3%/14.4%/13.1%至4.3/4.9/5.6亿元，对应当前PE分别为13.2X/11.5X/10.2X，公司在产品创新、技术、快反速度的优势带动份额持续提升，越南一期也于11月顺利投产利好海外接单，具备长足成长潜力，维持“买入”评级。

　　风险提示：下游需求压力；产能扩张不及预期

　　顾家家居

　　浙商证券——点评报告：重视单品提升，零售能力突出

　　一、一句话逻辑

　　顾家家居) href=/603816/>顾家家居（603816）是内外兼修的大家居龙头，新一轮组织调整下单品类表现有望向上，大店渠道模式业内独树一帜，25年国补力度预期较大，收入和利润增长均有望超过预期。

　　二、超预期逻辑、检验逻辑的跟踪指标

　　1、积极开展新一轮组织调整补强单品，床类、配套、定制增速预期向上

　　公司23年以来贯彻一体化整家战略，对于单品类的培育与考核在此过程中有所淡化，导致24H1床类产品收入同比-20%、配套产品(主要为茶几餐桌椅电视柜等客餐配套)收入同比-17%，沙发品类中的休闲与布艺我们预估亦呈现一定压力，因而内贸表现24年不及预期。

　　为应对困境公司果断开启新一轮组织调整：10月22日公司新提拔4位副总裁，分别负责卧室、客餐厅、电商、服务本部条线，原欧派总裁助理周宇也于11月4日入职顾家家居、定制再迎一员大将。我们认为本轮架构调整侧重强化品类专业性，在每个品类的打法(如产品上样、定价策略、精准营销)上将更贴近市场，并有对应的高管领导直属负责、KPI考核更加清晰，看好床类、配套重回增长，定制增速进一步突破，带动内贸收入表现超预期。

　　可跟踪的量化指标：内贸床、配套品的增长是否环比改善，终端产品价格带变化、营销策略变化等。

　　2、融合大店模式独树一帜，零售转型的成效将逐步显现

　　市场对顾家的大店模式、零售考核、仓配服覆盖有一定认知，但对其是否能真正拉动内贸业绩持疑。我们认为国内家居市场已经进入产品组合/营销打法/引流策略同质化竞争的局面，后半段更考验企业“端到端”能力，顾家的零售能力是份额抬升的根基：

　　1)24年公司融合大店开店加速，表明更多的经销商看到了正反馈案例、积极加入，融合大店中整家套餐销售占比超过35%，是拉升客单值的利器。

　　2)仓配服覆盖率2023年为30%，预计2024年达到50%以上，25年有望进一步提升覆盖。仓配服拉通带来更快的周转/交付，整齐划一的交付体系也助于提升消费者对顾家品牌的认知度和满意度。

　　3)坚定推进零售考核，营销政策与资源导向零售，降低终端备货库存，因此24年是同比降渠道库存的一年，25年在库存平稳的情况下工厂端提货有望改善。

　　可跟踪的量化指标：融合大店开店速度、公司平均客单值变化、平均交货周期变化等。

　　3、外贸存预期差，看好估值压制逐步解除

　　市场在特朗普上台后定价了顾家的对美业务敞口，成为压制公司估值的重要因素。我们认为公司有成熟的应对举措，且外贸版图扩张的增量不可忽视：

　　1)应对措施：25年公司将继续加大越南基地的扩建力度，消化这部分转移的产能。根据具体关税确定情况，也将积极与客户协商做好产品转型和价格调整。

　　2)复盘来看，18年加征关税时公司外贸收入35亿，23年已经增长至75亿、24H1同比增长13%，实现了穿越库存周期与贸易摩擦扰动的连续增长，这与公司外贸业务版图扩大密不可分：大力发展商超业务、与Costco合作取得突破，提升盈利能力更优的SPO业务占比，加速开拓跨境电商业务与东南亚自主品牌出海模式的探索。

　　可跟踪的量化指标：外贸收入增速&毛利率变化，海外自主品牌大店开店节奏，跨境电商平台销售表现。

　　三、行业β端有哪些催化？

　　家居板块在稳地产、促消费两条大的主线上，北上广深、杭州等重点城市二手房10-11月表现连续超预期，家装以旧换新国补Q4刺激成效显著、且25年基本确定延续，且软体更新需求占比高、更加受益于增量需求刺激。

　　四、研究价值

　　与众不同的认识：

　　我们认为顾家家居当前时点投资价值突出，此前由于市场定价中美贸易摩擦、估值受到压制，而对于二手房数据坚挺、财政扩张下家居补贴可能超预期、公司内外贸开拓α的关注应当更为重要。

　　五、盈利预测

　　我们预计24/25/26年实现收入192.17/208.08/225.2亿，同比+0.03%/+8.28%/+8.23%，归母净利润18.79/20.36/22.22亿，同比-6.35%/+8.35%/+9.17%，当前市值对应PE为12.39/11.44/10.48X，维持买入评级。

　　风险提示

　　消费需求波动风险；行业竞争加剧；大店模式推广进度不及预期等。

　　锦波生物

　　申万宏源——参与设立国家服贸基金，赋能主业、助力国际化战略

　　公司近日公告，拟与招商局资本(北京)签署合作协议，拟认缴不超过1亿元人民币参与服贸基金二期的发起设立，成为服贸基金二期的有限合伙人。

　　投资要点：

　　服贸基金是国家级母基金，服贸二期采取“母基金+直投”方式运作。2018年1月，经国务院批准，财政部、商务部、招商局集团共同发起设立服务贸易创新发展引导基金(简称“服贸基金”)，基金总规模300亿元，分三期募集。服贸基金二期采取“母基金+直投”的方式运作，其中，不低于70%投向子基金、不超过30%用于直接投资，公司公告显示，“本次投资是公司基于长远发展的战略性探索，有助于公司在合成生物领域拓展产业布局及海外业务布局。”

　　公司处于产业链核心位置，对外投资有望带来积极的产业协同或整合效应。公司以研发创新为底层驱动，主业覆盖重组胶原蛋白全产业链。原料端，胶原型别广度居行业前列，品质可达A型人源化胶原蛋白；产品端，广泛覆盖医美/护肤/私密护理/头皮养护/医疗等领域，取得目前国内前2张重组胶原蛋白植入类械三证，引领胶原蛋白应用创新。公司通过参与产业投资基金可以集结各方资源，增加对产业链内前沿技术的布局，或加深与产业链上下游合作，赋能主业发展。

　　本次投资亦关注海外业务协同及资源协同机会，增强公司出海竞争力。公司于行业内率先推进医美针剂和妆品原料出海。针剂出海目的地包括东南亚、中东、欧美等地区，11月初公司重组III型人源化冻干纤维在越南正式获批，招商工作接力紧密推进。公司妆品原料契合化妆品绿色发展、环境友好理念，已进入欧莱雅供应体系，正在积极接洽多国化妆品品牌，海外关注度持续升温。

　　薇旖美新获批4个规格，优势产品梯度化发展。国家药监局网站显示，11月4日，公司重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维新增12mg/瓶、16mg/瓶、20mg/瓶、24mg/瓶规格，更高浓度规格对应重组Ⅲ型人源化胶原蛋白更强力学性能，将补齐公司在更深层抗衰部位的产品缺口。

　　投资分析意见：考虑公司年新增医美产品供给，产业及海外布局进一步深化，上调24-26年收入预测至15.71/23.79/31.95(原值为14.85/19.46/25.20亿元)，上调各期归母净利润为7.25/10.06/13.26亿元(原值为7.00/8.37/10.68亿元)，对应当前(2024/12/16收盘)PE倍数分别为26X/18X/14X。我们看好公司在技术和市场方面保持行业领跑地位，维持“买入”评级。

　　风险提示：新品放量不及预期、海外市场拓展不及预期、行业竞争加剧、行业政策收紧等。