中华财富网(www.chinacaifu.cn)2021-5-12 14:12:32讯：

　　上汽集团(600104)：销量短期承压 智己引领未来
　　类别：公司 机构：华西证券股份有限公司 研究员：崔琰 日期：2021-05-12
　　事件概述
　　公司发布4 月产销快报：单月汽车批发总产量41.6 万辆，同比+3.4%，1-4 月累计产量161.9 万辆，同比+52.7%；单月汽车批发总销量42.0 万辆，同比+0.5%，1-4 月累计销量156.2万辆，同比+42.4%。其中，上汽乘用车(自主)单月销量5.4 万辆，同比+30.3%，1-4 月累计销量19.9 万辆， 同比+41.5%；上汽大众10.8 万辆，同比-9.8%，1-4 月累计销量35.7 万辆，同比+17.9%；上汽通用8.1 万辆，同比-26.7%，1-4 月累计销量41.6 万辆，同比+44.0%；上汽通用五菱销量13.5 万辆，同比+12.3%，1-4 月累计销量44.3 万辆，同比+55.5%。

　　分析判断:
　　销量短期承压 海外销量亮眼
　　1) 上汽大众：4 月销量达10.8 万辆，同比19/20 年分别为-24.4%/-9.8%，缺芯影响导致本月销量有所承压，影响预计二季度达到高峰并在三季度迎来边际改善。分车型看，新朗逸、帕萨特、途观、途岳4 月销量分别为3.1 万辆、1.1万辆、1.5 万辆、1.2 万辆，同比-12.8%、-34.58%、-5.9%、-7.8%。今年将推出3 款MEB 平台电动车，包括ID.4X(紧凑型SUV)、ID.6(中型SUV)和ID.3(紧凑型轿车)，其中ID.4X 补贴后的售价199,888-272,888 元，定价较有竞争力，4 月销量达922 辆，尚处于销量爬坡期。

　　2) 上汽通用：4 月销量达8.1 万辆，同比19/20 年分别为-35.8%/-26.7%，缺芯导致销量略显疲软态势。分车型来看，别克GL8 延续1.25 万辆的高销量，同比+351.8%；昂克旗销量0.3 万辆，同比+271.2%。今年计划上市多款新车型补充市场空白，预计销量有望改善。

　　3) 上汽通用五菱：4 月销量达13.5 万辆，同比19/20 年分别为+27.4%/+12.3%；其中售价低于3 万元的五菱宏光Mini销量为2.9 万辆。本次上海车展上，五菱宏光MINI EV 敞篷版亮相并将于明年正式投产，有望带来销售增量。

　　4) 上汽乘用车：4 月销量达5.4 万辆，同比19/20 年分别为-4.4%/+30.3%， MG 品牌在英国、荷兰、挪威等国细分市场上名列前茅，4 月海外销量3.5 万辆，同比+93%，未来还将在欧洲上市MG 品牌纯电动休旅车和纯电动SUV，预计海外销量有望保持快速增长。

　　展望2021：新能源渐发力 底部向上可期
　　展望2021 全年，伴随上汽大众ID4X 等新车型上市贡献增量，叠加行业层面周期向上，预计上汽大众销量有望触底反弹，上汽通用五菱、上汽通用、上汽乘用车将持续改善，带动整体销量复苏。同时上汽奥迪首款产品将于2022 年初上市，增量可期。公司力争2021 全年实现整车销售617 万辆左右，同比增长10.2%，目标营收/营业成本分别为8,300/7,200 亿元；我们认为，随着2021 年继续完善内部管理，深化改革提高经营效益，公司有望继续发挥龙头规模效应，驱动盈利底部向上。

　　布局高端电动智能车 加速新四化发展
　　公司将继续深入推进“电动化、智能网联化、共享化、国际化”的新四化战略，具体来看：
　　a) 电动化：与阿里等成立智己汽车发力高端电动智能汽车，上汽乘用车发布新能源R 品牌；加快提升三电系统的自主核心能力，上汽英飞凌实现全球最先进的第七代IGBT 量产，新一代燃料电池电堆产品PROME M3 的一级零部件已全部实现国产化并搭载到上汽大通 EUNIQ7 上实现批量上市，与宁德时代、QuantumScape、SolidEnergy、清陶等战略合作加快新一代电池和固态电池的国内布局等；
　　b) 智能网联化：发布全球首款整舱交互 5G 的量产车型 MARVEL-R，斑马智行 VENUS 搭载在荣威 RX5 PLUS上；核心技术产业化持续推进，包括智驾“4i 核心技术”—域控制器 iECU、5G 智能网关 iBOX、智驾底盘 iEPS 和 iBS 已实现产业化落地等；
　　c) 共享化：享道出行的注册用户数已突破2600 万人，较年初增长超过160%，日订单量超15 万；
　　d) 国际化：2020 海外整体销量达到39 万辆，同比增长11.3%，不惧疫情逆势增长，全球化不断加速。21 年4 月海外销量为4.29 万辆，同比+62.6%。

　　投资建议
　　公司目前处于盈利和估值历史底部，维持盈利预测：预计公司2021-23 年营收为8,302/8,693/9,038 亿元，归母净利为289/331/379 亿元，EPS 为2.47/2.83/ 3.24 元，对应PE8/7/6 倍，对应PB 0.8/0.7/0.6 倍。给予公司2021 年1.2 倍PB，目标价28.79 元不变，维持“买入”评级。

　　风险提示
　　缺芯影响超预期；车市下行风险；老车型销量不达预期；新车型上市不达预期等。

　　


　　和而泰(002402)：射频芯片赛道持续领跑 智能控制器领域龙头地位凸显
　　类别：公司 机构：太平洋证券股份有限公司 研究员：马捷/刘倩倩/马浩然 日期：2021-05-12
　　事le_件Su：m2m0a2r1y]年 一季度，公司实现营业收入12.75 亿元，同比增长73.16%；归属上市公司股东的净利润1.08 亿元，同比增长74.59%；基本每股收益0.12 元，同比增长68.38%。

　　业绩高速增长，产能持续提升。2021 年一季度公司提前进行供应链布局应对上游电子元器件涨价以及货源紧张的问题，使得收入及利润的双增长。目前公司毛利率水平方面实现稳定增长，2020 年公司毛利率同比增长0.68%，2021 年一季度排除会计政策变更、汇率变动影响后公司毛利率增长超1%。同时，2021 年开始，杭州、越南、深圳二期工业园三大新产能完全步入正轨，新增产能给公司经营增长提供有力保障。

　　从客户预订单情况和经营结果来看，我们预计公司今年整体情况向好，各业务均会维持高速增长，后三季度业绩值得期待。

　　下游卫星行业蓬勃发展，高景气度将维持。子公司铖昌科技微波毫米波射频芯片产品目前广泛应用于航空航天领域，卫星领域的射频产品为公司业绩作出主要贡献，目前卫星产品主要应用于卫星遥感和卫星通信领域。航空航天产业未来将长期保持高景气度，作为国内唯一能够大规模提供相控阵T/R 芯片的民营企业，将受益于未来航空航天政策的战略推动。根据《中国航天科技活动蓝皮书(2020 年)》，近年来，中国航天发射次数均达到每年30 次以上，其中2018 年39 次、2019 年34次，连续两年位列全球各国航天发射次数榜首；2020 年39 次，仅次于美国；2021 年我国全年发射次数有望首次突破40 次。在卫星遥感方面，4 月30 日遥感三十四号卫星发射升空，未来3-5 年内我国将布局20 颗左右遥感卫星，组建齐鲁卫星星座；发射5 颗风云卫星，完善全国卫星遥感综合应用体系。在卫星通信领域，2018 年航天科工集团启动“虹云工程”，计划发射156 颗卫星；“鸿雁计划”将发射超过300 颗低轨卫星；行云工程拟在2023 年前后建成由80 颗低轨通信卫星组成的星座。

　　铖昌科技的毫米波组件是卫星发展产业链中的重要元器件，我们认为，随着国家政策和战略发展对产业的驱动，以及卫星互联网整体行业未来抢占轨道的需要，市场对微波毫米波射频芯片的需求必然不断提升，铖昌科技将在蓝海中不断拓展空间。

　　5G 及卫星互联网打开新的机遇大门，公司更上一层楼。2020 年4 月，我国将卫星互联网首次纳入“新基建”；2021 年4 月28 日，新组建的中国卫星网络集团有限公司列入国务院国有资产监督管理委员会履行出资人职责的企业名单，昭示着中国卫星互联网全面布局进入新的发展征程。北京市委书记蔡奇4 月29 日讲座中指出，未来五至十年将是卫星互联网全面创新、构筑国际竞争优势的战略机遇期，将其打造成北京经济新增长极。“十四五”规划和2035 年远景目标纲要也提出，建设高速泛在、天地一体、集成互联、安全高效的信息基础设施。加快5G 网络规模化部署，用户普及率提高到56%，同时前瞻布局6G 网络技术储备。国际电信联盟ITU 官网的公示资料显示,我国2020 年提交了两个巨型卫星星座，总共2 阶段7 组共12992 颗宽带通信卫星的轨道和无线频段使用申请。铖昌科技凭借自身在有源相控阵、微波毫米波射频芯片方面的充分经验已经进行了研发布局，目前5G 基站用射频芯片目前已完成芯片研制工作，卫星互联网射频芯片已小批量交付。我们预计卫星互联网新的机遇大门已经打开，未来市场需求将同比扩大数倍，公司抢抓先机，凭借自身的雄厚研发实力站稳了脚跟。新的发展征程中，公司该项业务需求量未来将大幅增，势必带动公司整体更上一层楼。

　　子公司分拆A 股上市提上日程，发展不可限量。公司4 月8 日晚发布分拆公告，分拆完成后，和而泰股权结构不变，仍将维持对铖昌科技的控制权。此举将有利于和而泰公司智能控制器继续朝着高端市场不断发展，深入挖掘市场空间；铖昌科技做精射频芯片业务，把握新的发展态势； 突出公司的主营业务，更好的体现公司价值，并且使得公司关注度和估值大幅提升。

　　智能控制器龙头地位不断凸显。公司的主营业务智能控制器广泛应用于家电、电动工具、汽车电子设备中，已成为智能控制器行业的龙头企业，占有较高的市场份额，服务高端优质客户，并且在主要客户中的份额稳步提升。截至2020 年12 月31 日，公司及下属子公司累计申请专利1824 件，当年度公司研发投入总额为25219.55 万元，同比增长45.63%，研发人员977 人，同比增长27.38%；2021 年度Q1 公司研发费用为5876.56 万元，同比上升65.62%。此外，在人工智能、5G 等技术的推动下，汽车电子在整车中的成本占比持续增长，迎来新的机遇。目前公司汽车电子方面在手订单充足，客户涵盖博格华纳、尼得科，终端客户包括奔驰、宝马、吉利、特斯拉等，汽车电子控制器订单总量超过70 亿元，标志着公司在汽车电子控制器领域的业务有了质的飞跃。

　　我们预计，公司智能控制器业务未来将实现多元发展，为公司业绩增添新动力。同时子公司铖昌科技将受益于卫星遥感、卫星导航产业对微波毫米波射频芯片需求量的不断增长，以及5G逐渐落地、6G 抢先布局的红利。我们继续坚定看好公司未来发展前景。

　　盈利预测和评级。公司射频芯片收入占比将逐渐提升，整体毛利率也将随之增加，市场发展空间大、机会多。2021-2023 年的净利润分别为5.94 亿元、8.46 亿元、11.72 亿元，EPS 分别为0.65 元、0.93 元、1.28 元，对应PE 为30 倍、21 倍、15 倍，维持“买入”评级。

　　风险提示:上游元器件缺货及涨价影响超预期； 5G 毫米波业务开拓不及预期。

　　


　　中青旅(600138)：收入同比增16.4% 文旅复苏助力经营逐季改善
　　类别：公司 机构：群益证券(香港)有限公司 研究员：顾向君 日期：2021-05-12
　　结论与建议：
　　业绩概要：公告1Q 实现收入14 亿，同比增16.4%，净亏损0.65 亿，同比减亏。受益1Q 旅游市场整体景气好转，公司各项业务逐渐复苏。

　　景区业务上，1Q 乌镇接待游客50.3 万人次，同比增75.65%，实现收入1.3 亿，同比增76%；古北水镇接待游客16 万人次，同比增170.7%，实现收入1.06 亿，同比增130%，3 月中旬疫情管控措施放松以后，双镇复苏态势更为积极，清明小长假乌镇客流、营收恢复至2019 年同期六成、七成水平，古北水镇则分别恢复至七成和九成。

　　其他业务上，整合营销业务在报告期内中标多个高级别项目，净利润略有提升；酒店1Q 营收同比增52%，净亏损0.21 亿，较去年改善；策略性投资业务发展稳定，持续带来利润贡献；旅行社通过优化经营成本，实现小幅减亏。从今年来看，在疫情管控和疫苗有序推广的前提下，整合营销、酒店等多项业务均有望实现低基数反弹，全年预期向好。

　　随着疫情影响淡化，毛利率和费用均呈改善态势，报告期毛利率回升至16.7%，同比上升4.8 个百分点，费用率同比下降6.87pct 至25.86%，后续预期将持续向好。

　　五一假期，全国实际出游人次达2.3 亿，可比口径恢复至疫情前同期103.2%，旅游收入1132.3 亿，可比口径恢复至疫情前77%，复苏态势延续。交通上，古北水镇周边交通便捷度提升，客流辐射范围扩大。受益交通和整个旅游市场不断恢复，公司推进南北双镇内容创新，旅游体验不断丰富，客流有望逐季改善。

　　上调盈利预测，预计2021-2022 年将分别实现净利润4.4 亿和7.1 亿，EPS 分别为0.61 元和0.98 元，当前股价对应PE 分别为19 倍和12 倍，维持“买入”投资建议。

　　风险提示：境内疫情恶化，极端天气多发影响景区客流
　　


　　漫步者(002351)：业绩符合预期 看好公司安卓TWS耳机业务布局
　　类别：公司 机构：西部证券股份有限公司 研究员：邢开允 日期：2021-05-12
　　核心结论
　　公司继续深耕安卓耳机领域，2020全年业绩超预期。1)公司2020年实现营收19.34亿元，同比+55.59%，超过此前预期，2021年Q1实现营收5.26亿元，同比+71.25%，符合预期；2021年Q1归母净利润实现0.78亿元，同比+58.68%，盈利能力得到持续改善。2)从各业务营收占比变化来看，耳机业务占比持续提升，2020年营收占比达到61.84%，同比+6.82pct，实现营收11.96亿元，同比+74.85%。

　　重视产品研发和销售网络布局，公司盈利能力持续提升。1)2021年Q1公司销售费用在期间费用占比达到47.18%，同比+2.09pct；2021年Q1研发费用在期间费用占比达到36.08%，同比+3.22pct；2020年公司净利率15.05%，同比+5.24pct。2)公司采用“区域独家总经销商制”的营销模式。目前，公司在中国境内拥有上百家区域独家总经销商，销售网络遍及中国大陆所有区域。3)公司拥有四百多名技术、研发人员。这些技术研发人员均具有相关专业教育背景及较强的国际客户沟通能力，具有较为丰富的实践经验，2020年公司研发人员431人，同比+17.12%。

　　安卓TWS耳机行业拐点已至，漫步者受益于自身技术和销售渠道的优势。

　　1)短期看，漫步者深耕安卓TWS耳机市场，随着产业链成熟和整体价格下降，会进一步得到市场认可；产品布局高端市场，我们认为漫步者有望在行业、技术和渠道的优势之下，占领一定的市场份额。2)长期看，安卓TWS耳机技术、供给、需求三端发力，有望进一步提升安卓TWS耳机的渗透率，未来市场容量可到10倍以上，2021年总市场空间将达到6亿。

　　投资建议：我们预测公司2021-2023年营收分别达到27.55、37.98、48.16亿元，归母净利润分别为3.88、5.55、6.87亿元，对应EPS为0.44、0.62、0.77元，维持买入评级。

　　风险提示：TWS芯片供应不及预期；竞争者进入；下游客户发生变化。

　　


　　浙江鼎力(603338)：业绩短期承压 臂式放量带动盈利能力企稳回升
　　类别：公司 机构：国元证券股份有限公司 研究员：满在朋 日期：2021-05-12
　　事件：
　　公司发布2020 年年度报告和2021 年一季度报告：2020 年公司实现营业收入29.57 亿元，同比+23.75%，归母净利润6.64 亿元，同比-4.31%。2021 年一季度公司实现营业收入8.41 亿元，同比+104.70%，归母净利润1.70 亿元，同比+39.56%。

　　点评：
　　2020 年业绩低于预期，21 年Q1 公司臂式持续放量(1)2020 年公司单四季度实现营业收入4.83 亿元，同比下降48.85%，归母净利润0.44 亿元，同比下降82.50%，低于预期。主因公司大客户在2019 年第四季度集中采购造成的高基数影响，而2020 年大客户采购主要集中在二三季度。分产品看，公司全年臂式销量1399 台、同比+29.74%，收入5.66 亿元、同比+94.36%，收入占比提升7.15pct 至20.04%。剪叉产品收入21.53 亿元，同比+17.1%。桅柱式产品收入1 亿元、同比下滑18.58%。(2)目前看，国内高空作业行业需求仍然景气，Q1 行业销量3.18万台，同比+142%，并且随着施工场景多样化和工况复杂性驱动，臂式高空作业平台需求不断增加。2021 年是公司臂式产品放量的大年，随着公司臂式产品在海内外的广泛推广，公司臂式产品市场认可度提升，我们认为，2021 年公司臂式产品产销量有望大幅增长，收入占比有望提升至40%以上。

　　臂式产品占比提升拖累毛利率，往前看，盈利能力或已筑底回升(1)2020 年公司综合毛利率34.91%，同比下滑4.94pct，主因：a.公司臂式占比提升，臂式新产能尚在爬坡、仍处于成本优化阶段，且电动臂式前期市场推广有价格折让，臂式产品毛利率(19.4%)低于剪叉毛利率(36.24%)；b.原材料、运费大幅上涨以及会计准则变化使得运费计入营业成本。净利率22.46%，同比下滑6.59pct。期间费用率合计10.42%，同比增长1.95pct，主系汇率变动导致汇兑损失增加5749 万元。

　　(2)2021Q1：综合毛利率30.03%，净利率20.22%。公司21Q1 毛利率水平较20Q4毛利率(23.68%)环比提升6.35pct；公司臂式产能于20 年8 月投产，根据公司产销量情况，我们判断20Q4 和21Q1 的收入结构类似，而在一季度上游原材料和运费大幅上涨情况下，公司毛利率环比还有改善，可见公司臂式产品的毛利率水平或已筑底回升。

　　往前看，随着公司臂式产品的产能释放，其规模效应也将逐渐体现，另外臂式产品海外销售占比提升也将带动公司臂式产品盈利能力提升。

　　投资建议与盈利预测
　　综合考虑原材料上涨的压力以及公司臂式产能放量，我们预计2021-2023 年实现归母净利润分别为10.27/13.79/17.38 亿元，对应PE 分别为35/26/21X，维持 “买入”评级。

　　风险提示
　　“双反”调查风险；市场竞争加剧；海外市场风险，原材料价格波动的风险。

　　


　　昂立教育(600661)：沪上全科K12培训龙头 战略重塑未来发展可期
　　类别：公司 机构：安信证券股份有限公司 研究员：苏多永/焦娟 日期：2021-05-12
　　沪上全科K12 培训龙头，产业资本持续加持。公司是以上海为中心，以重点城市为支点，以全国为目标市场的大型全科K12 校外培训公司，起源于上海交大勤工俭学中心，拥有著名的教育品牌——“昂立Only”，通过借壳成为A 股市场第一家校外培训上市公司。教育资产注入上市公司后，公司得到了产业资本的认可和加持，“中金系”和“长甲系”

　　不断增持，“交大系”受高校政策影响逐步退出，公司股权结构呈现出中金、长甲和交大“三足鼎立”的态势。股权结构的变化带来公司发展战略调整，公司制定了“一体两翼”发展战略和“3+3”战略实施步骤，聚焦K12 校外培训，强化科技赋能和全国市场开拓，校外培训业务提上新高度。公司教育业务增长较快，2020 年实现营业收入15.21 亿元，占比84.11%。未来公司将加大长尾亏损教育业务和非教育业务的剥离力度，更加聚焦K12 校外培训，教育业务增长值得期待。

　　沪上课外培训需求强劲，政策规范助力龙头发展：2010 年以来，上海新生人口整体呈现上升势头，带动K12 在校生规模持续增长。2019年上海小学、初中和普通高中的在校生分别为82.63 万人、45.10 万人和15.94 万人，分别较2015 年增加2.77 万人、3.86 万人和0.12 万人。

　　同时，上海居民收入水平较高，2020 年上海居民人均可支配收入72232元，位居全国之首。人口红利叠加高收入加速了教育需求释放，学科类培训刚性十足，素质类培训强势崛起，家庭教育消费支出持续增长。

　　同时，上海校外培训市场竞争充分，新东方、好未来等行业龙头，昂立教育、精锐教育等沪上知名教育品牌，依托名校、名师的中小机构等数量众多，梯队层次十分显著。目前，国家规范整顿校外培训机构，对“无照无证”、“有照无证”、“证照不一”等培训机构将依法进行规范，达不到办学要求的，要坚决取缔，利好龙头校外培训机构的成长。

　　区域深耕成效显著，一体两翼前景可期。公司以上海为中心，以重点城市为支点，以全国为目标市场，采取直营+加盟的经营策略，大力发展K12 校外培训的TOB 和TOC 业务，拥有214 个直营教学中心和1400多所合作学校，服务于3-18 岁孩子学习成长，致力于成为受人尊敬、值得信赖的中国一流教育服务企业。公司采取区域深耕战略，大力发展上海教育培训业务。公司拥有沪上174 家直营教学中心，占比达到81.31%，2020 年上海市场贡献率达到84.36%，成为公司收入和利润的主要来源。公司制定了“一体两翼”发展战略和“3+3”战略实施步骤，通过事业部整合协同聚焦K12 培训核心业务，通过全国扩张和科技赋能实现第二增长曲线，力图打造专业、有温度、值得信赖的教育品牌。

　　同时，公司将战略规划分两阶段推进，即“3+3”战略实施步骤，争取2026 年基本实现“一体两翼”发展目标，公司发展前景值得期待。

　　资产负债率相对较低，盈利能力有待提高。截至2020 年末，公司资产负债率73.86%，剔除预收款后的资产负债率25.48%，公司预收款主要是预收学费，2020 年占总负债的比重达到65.47%。整体来看，公司有息负债较少，剔除预售款的资产负债率较低，为公司成长提供了较大的杠杆空间。公司毛利率相对较高，期间费用率拖累了公司业绩。

　　2020 年公司教育业务毛利率32.71%，显著高于紫光学大和ST 勤上，但公司期间费用率较高，导致公司净利率较低。2020 年公司销售费用率和管理费用率分别为27.07%和20.37%，显著高于科德教育、紫光学大和ST 勤上，受此影响公司2020 年净利率为-15.74%，出现了较大的亏损。公司收现比相对较高，但现金流整体一般。2020 年公司收现比为98.57%，但经营性净现金流为-0.74 亿元，连续两年经营性现金流净流出。

　　投资建议：战略重塑再出发， 业绩释放会有时。我们预计公司2021-2023 年营业收入增速分别同比增长8.23%、25.26%和20.16%，归母净利润增速分别同比增长-148.0%、28.6%和32.9%，EPS 分别为0.42 元、0.54 元和0.71 元，动态PE 分别为34.5 倍、26.9 倍和20.2倍，动态PB 分别为3.5 倍、3.1 倍和2.7 倍。公司是沪上全科培训的龙头企业和A 股市场第一家校外培训上市公司，战略重塑有助于公司主业聚焦，强化K12 教育培训核心能力，建立以客户价值为核心的产品驱动型业务模式；有助于科技赋能，加速布局OMO 产品，提高学习和教学效率；有助于打造“一个昂立”全国拓展体系，聚焦重点城市和建立全国业务网络。目前，公司“一体两翼”战略执行良好，主业更加聚焦，OMO 模式快速推广，直营网点和全国网络持续优化，巨量回购将加大员工激励力度，公司有望重拾增长。维持公司“买入-A”评级，未来6 个月目标价16.8 元，对应2021 年动态PE 为40 倍
　　风险提示：在线教育冲击、教育政策变动、在读学生流失、费用控制不及预期、股权争夺等。