中华财富网(www.chinacaifu.cn)2020-12-1 16:54:33讯：

　　
　　韦尔股份(603501)：高端产品加速布局 受益小像素趋势
　　类别：公司 机构：华西证券股份有限公司 研究员：孙远峰/王海维 日期：2020-12-01
　　T高ab像le_素Su产mm品a系ry]列 布局，充分受益小像素/低成本趋势依据Yole 相关数据，2019 年~2025 年CIS 行业CAGR 为8.1%，预计到2025 年CIS 行业整体市场规模有望达到270 亿美元。同时，依据Frost&Sullivan 统计，2019 年全球CIS 市场出货量为63.6 亿颗，预计到2024 年全球出货量达到91.1 亿颗。从竞争格局来看，目前全球前三家分别为日本的索尼、韩国的三星以及中国的韦尔股份(豪威科技)，由于图像传感器尤其是高像素CIS 需要长时间的技术、工艺等积累，新进入者无法短时间内抢占市场，奠定了龙头公司的领先优势。豪威从2019 年开始推出48M 像素产品，并不断更新迭代，产品系列不断完善，2020 年发布并量产64M 像素产品，在小像素、低成本趋势确立下，公司有望在高像素领域持续获得突破，为公司在手智能手机领域的市占率进一步提升奠定了坚实的基础。

　　汽车或成最有潜力的市场，基于本土化市场优势，国内企业或将加速进口替代
　　依据过往数据，智能手机CIS 销售额占比最高，汽车和安防则分别成为第二和第三大应用领域。IC Insights 相关报告指出，汽车市场将成为CIS 板块的增长动力，未来5 年内，车载CIS 的复合增长率预计将达到38.4%，预计到2025 年车载CIS市场占比会提升至15%左右，主要系新能源汽车的加速渗透，汽车电子化率相比传统燃油车会有显著的提升，ADAS(先进驾驶辅助系统)/AV(自动驾驶汽车)驱动摄像头个数的增加，大幅度提升CIS 用量。我们认为，未来国内公司基于本土市场优势，进一步加强与终端品牌客户合作，产品验证速度加快，从切入后装车载市场逐渐向前装车载市场渗透，国内领先企业有望充分受益。

　　本部设计业务多产品突破，成长可期
　　韦尔股份本部业务也不断加大研发投入，从模拟IC 到功率IC再到射频IC，公司深耕半导体领域加快产业优质资源的有效整合。我们强调韦尔半导体本部设计业务的竞争优势。其中，在电源管理领域，公司LDO/OVP 产品出货量均稳居国内设计公司前列，上半年公司推出用于超高像素手机摄像头CIS 供电的LDO，同时推出超低功耗LDO 主要应用于智能穿戴及IoT 领域；在TVS/MOSFET 分立器件领域，公司紧抓国产进口替代机遇，切入消费/安防/网通等多个应用领域，持续提升产品综合竞争力。

　　投资建议
　　基于疫情逐渐恢复，5G 手机加速渗透以及公司高像素产品占比逐渐提升，受益小像素及低成本公司的竞争优势，我们调整此前盈利预测，预计2020~2022 年公司营收190 亿元、245亿元、295 亿元调整至190 亿元、265 亿元、305 亿元；归属母公司股东净利润由23.85 亿元、34.19 亿元、42.49 亿元调整至24.32 亿元、36.04 亿元、47.25 亿元。基于海外半导体龙头企业成长路径，我们认为宽赛道优质公司逐渐迎平台型发展机遇，持续做大做强，坚定看好公司长期投资价值，维持“买入”评级。

　　风险提示
　　光学赛道创新低于预期、智能终端出货低于预期、新产品突破低于预期、半导体新品突破低于预期、客户拓展低于预期、行业竞争加剧带来价格压力等。

　　


　　航发动力(600893)：补齐短板 快速增长
　　类别：公司 机构：华西证券股份有限公司 研究员：陆洲 日期：2020-12-01
　　1.“十四五”期间我国军用航发市场空间约 2337 亿元新增市场方面，我国军用飞机整体处于产品更新换代的大周期，我们预测“十四五”期间歼-20、歼-16、运-20、直-20、轰-6、L-15 等重点型号新增发动机市场空间合计为1479 亿元。

　　存量替换方面，我们假设航空发动机使用寿命为2000 小时，每年训练300 小时，那么，军用飞机换发周期约为7 年。考虑到近年来演习训练增多，军机换发周期缩短，我们按照“十四五”期间80%换发进度测算，存量军机换发对应的市场空间约为858 亿元。

　　两者合计，“十四五”期间我国军用航空发动机市场空间约为2337 亿元。

　　3.公司多款产品进展顺利，预计“十四五”期间实现三代动力自我保障
　　公司产品整体进入放量突破的新时代，WS-10“太行”系列发动机逐步成熟，WS-20 顺利装机首飞，其他多款重点型号也将在“十四五”期间完成设计定型，并进行批量生产。

　　4.受益于军品定价规则改革，盈利能力有望显著提升在完成市场化债转股后，公司轻装上阵，盈利能力快速提升，今年前三季度利润增速高达53%。我国总装类军工上市公司的平均净利率大致在2.3%左右，公司2019 年净利率水平为4.3%，在主机厂中排名靠前，但仍低于国外大型军工上市公司。未来公司受益于军品定价规则改革，净利率提升一倍至8%的可能性较大，将释放巨大潜在利润。

　　投资建议
　　预计公司2020-2022 年营业收入分别为302、393 和511 亿元，实现净利润分别为14.8、22.7 和35.2 亿元，同比分别增长38%、53%和55%，EPS 分别为0.56、0.85 和1.32 元，市盈率分别为81X、53X 和34X。我国航空发动机“自主可控”压力很大，需求迫切性很强，具有高投入、高门槛、高回报、长周期等特点。航发动力作为国产军用航发龙头公司，享有较高的估值溢价。首次覆盖，给予买入评级。考虑到公司未来三年复合增速较高，给予2021 年4.5 倍PS 估值，市值空间看1800 亿元以上，目标价67 元。

　　风险提示
　　型号进度不达预期，订单不达预期。

　　


　　东方盛虹(000301)：看好炼化一体化持续推进 盈利有望迈入新量级
　　类别：公司 机构：安信证券股份有限公司 研究员：张汪强 日期：2020-12-01
　　公司简况：东方盛虹借壳东方市场后，将化纤业务注入上市，并在2019 年收购集团旗下盛虹炼化(炼化)、虹港石化(化纤)。未来随着炼化项目的逐步投产推进，公司将会形成“炼化-芳烃-PTA-聚酯化纤”

　　全产业链布局。主营业务方面，公司主要生产相对高附加值的DTY，实现了一定的差异化竞争，与传统化纤相比有相对较高毛利水平。炼化项目位于我国石化基地之一的连云港石化产业园，项目整体稳步推进。项目投产后将为现有主营业务解决原料问题；同时也将为公司提供新的盈利增长点。在此背景下，我们认为随着公司全产业链布局的逐渐完善，公司整体抗风险能力增强，业绩成长可期。

　　业绩兑现是业绩成长性的背书，而业绩兑现的核心需炼化一体化助力以及传统主营业务的扩张。总结公司主要在建项目如下：
　　1、盛虹石化(73.65%权益)：在建1600 万吨/年炼化一体化项目(PX产能280 万吨/年，110 万吨/年乙烯及下游衍生物)，预计2021 年底投产。

　　2、虹港石化：240 万吨/年PTA 扩建项目，预计年底或21Q1 投产。

　　在建项目我们认为有三大关键点：1)项目是否能够稳步推进，2)是否存在显著核心竞争优势，3)投产达效后能带来多少盈利空间。

　　1、 资金是项目推进的保障：公司通过自有、自筹资金以及三级政府产业基金共同注入方式已经成功解决盛虹石化一期1600 万吨/年炼化一体化项目所需资金。同时，公司银团贷款协议签署，协议贷款总额不超过415 亿元，可确保公司炼化项目持续推进。

　　2、 项目核心竞争力：根据公司公告信息，公司常减压装置单体设计产能1600 万吨/年，为国内最大单体产能(其余炼化公司单体产能为1000 万吨/年左右)，加工成本或可低于可比公司。同时，成品油收率相对较低，产品结构偏向化工，附加值较高。

　　3、 存量业务叠加炼化一期项目未来有望贡献较大利润增幅：未来公司PTA 除了自用部分，根据物料平衡计算或可外售120 万吨左右，达产后有望贡献净利润4 亿元左右(假设PTA 装置85%开工率，参考可比公司PTA 单吨净利润为435 元，保守估计350元/吨)；同时炼化一期未来投产达效后或能增加58 亿左右净利润(按照73.65%权益并表，参考可比公司炼化项目炼化单吨净利润600 元，保守估计500 元/吨)。以上项目投产达效后，公司净利润增量有望在60 亿元以上，体现较高业绩成长性。

　　投资建议：预计2020-2022 年归母净利润为5.16、13.69 和75.56亿元；首次给予买入-A 的投资评级。

　　风险提示：疫情复发，项目投产不及预期、项目开工率不及预期、安全环保生产风险、产品价格波动风险。

　　


　　三一重工(600031)：布局金融服务提升综合竞争力 员工持股彰显长期发展信心
　　类别：公司 机构：国元证券股份有限公司 研究员：满在朋 日期：2020-12-01
　　[Table_Summary] 事件：
　　11 月 27 日公司发布公告：(1)公司拟以自有资金收购控股股东三一集团持有的三一融资租赁 75%股权，本次拟交易金额为 1.57 亿元。(2)拟将已回购的不超过 830.64 万股公司股票用于 2020 年员工持股计划，持股计划购买价格为 16.94 元/股。

　　要点：
　　发展工程机械融资租赁，增强公司金融服务实力。

　　公司继 2020 年 10 月完成收购三一汽车金融 91.43%股权后，为持续推动建立设备制造和金融服务相结合的业务模式，再次涉足工程机械融资租赁金融服务领域，促进公司设备销售，更好地满足客户需求。近年来，公司以融资租赁模式销售的比重超过 25%。通过本次收购将具备融资租赁业务资质，公司得以开展融资租赁业务。在提高盈利能力的同时，公司还可以达到资金流动性加快，预计提升资金收益率 2-3pct。从全球机械龙头企业的销售经验来看，卡特彼勒凭借庞大的全球化工程机械金融服务体系，极大地促进了其全球销售规模的扩张。公司此举将助力国际化战略的稳步推进，进一步加速海外销售进程，拓展市场份额，确立海外市场地位。

　　员工持股调动积极性，彰显公司长期发展的坚定信心。

　　本次持股计划参与对象为公司董事、监事、高级管理人员、中层管理人员、关键岗位人员和核心业务(技术)人员，并且未对持有人设置业绩考核指标。

　　根据公司公告，本次共有 11 位高层管理人员参与认购，其余员工 2253 人，股票权益在 2020-2024 年度各年度归属持有人比例均为 20%。本次员工持股计划覆盖人员广泛，激励持续时间长，将充分调动公司员工积极性，激发员工创造潜能，实现股东利益、公司利益和经营者个人利益有机结合，建立健全激励约束机制。同时也说明，公司对于公司长期经营发展具备足够信心，与核心员工的深度绑定有利于公司长期业务发展，巩固行业优势地位。

　　投资建议与盈利预测
　　考虑到工程机械行业景气度以及公司竞争力不断提升，我们预计公司 2020-2022 年实现归母净利润分别为 156/187/208 亿元，对应当前 PE 分别为17/14/13X，维持公司“买入”评级。

　　风险提示
　　基建固定资产投资不及预期；市场竞争加剧；全球疫情反复超预期。

　　


　　合盛硅业(603260)：有机硅顺周期涨价持续 一体化硅业龙头值得关注
　　类别：公司 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：柴沁虎/陈元君 日期：2020-12-01
　　投资要点
　　硅基材料龙头，产能迅速扩张。2019 年公司具备工业硅和有机硅的产能分别为 73 万吨/年和 53 万吨/年，是国内硅业龙头。当前公司主要资本开支为石河子 20 万吨/年硅氧烷项目，未来还将在云南建设 80 万吨/年工业硅+80 万吨/年有机硅项目，届时公司将成为全球工业硅和有机硅的双龙头。

　　工业硅行业集中度有望提升，下游有望拉动需求增长。由于供需关系和贸易摩擦等原因，19 年工业硅行业景气度较差，中小产能面临淘汰出局，公司依靠产业链一体化成本优势有望在重新洗牌中占据更大市场份额。长期看，随着光伏市场的迅速扩大，工业硅下游需求有望持续增长，利好行业龙头。

　　公司煤电硅一体化产业布局为工业硅带来显著成本优势。工业硅成本主要构成包括电力、石墨电极、硅石等。公司依托新疆地区低于全国的电煤价格自备发电厂，电价低于其它地区企业。此外公司在石河子和鄯善均有自用石墨电极产能，较外购企业成本优势明显。据我们计算，每吨工业硅成本大约比西南地区高水平约低 3000 元。

　　有机硅产能向国内转移趋势明显，公司依靠成本优势有望稳步增长。国内有机硅产能产量均已占据全球的半壁江山，且近几年新增产能几乎都在国外，产能向国内转移趋势明显，出口量近些年增长较快。由于公司工业硅自产，新疆甲醇价格相对其他地区也更低，所以公司有机硅也有较大的成本优势，公司有望依靠成本优势占据全球需求增长的新增市场。

　　盈利预测与投资评级：我们预计公司 2020~2022 年分别实现归母净利润10.69 亿元、19.17 亿元和 24.54 亿元，EPS 分别为 1.14 元、2.04 元和 2.62元，当前股价对应 PE 分别为 34X、19X 和 15X。考虑到公司在工业硅和有机硅的龙头地位、有机硅景气度触底强势反弹、资本开支支撑公司市占率进一步提升，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：在建项目投产进度低于预期；有机硅价格上涨幅度和持续时间低于预期。


　　招商蛇口(001979)：坐拥大湾区优质土储 具备孕育核心资产能力
　　类别：公司 机构：国金证券股份有限公司 研究员：赵旭翔 日期：2020-12-01
　　坐拥大湾区核心土储，地段为王，深圳前海蛇口片区土储价值丰厚：公司在前海、蛇口、太子湾的大规模土储具备不可复制的核心优势。公司自改革开放以来就作为主力建设蛇口片区，目前在深圳前海蛇口片区拥有土储583 万方，估算NAV 增厚达600 亿元。早期获取土地成本低，土储重估价值高，升值空间大。对标世界级湾区，前海作为粤港澳大湾区驱动引擎，深圳的核心发展片区，拥有优越的经济、人口和交通条件，公司在该片区丰厚的土储具备孕育核心持有型资产能力，价值静待释放。

　　资源型央企，具备多元化低成本拿地，低成本融资优势：背靠招商局集团，公司已通过与政企合作获取多个项目。在招拍挂拿地难度提升，一二线城市供地紧张的市场背景下， 优势明显。央企背景，融资成本先天占优，1H2020 公司融资成本仅为4.78%。

　　销售规模稳步增长，未来具有市占率提升潜力：公司目前已进入城市60 多个，集中于一二线城市。1H2020 全口径销售额1107 亿元，排名第10。公司资债指标稳健，均处于三条红线以下，在未来监管趋严利好国企开发商的大背景下，公司可按照自身节奏稳步发展，销售规模将会持续增长，预计2020-2022 年销售规模分别为2500 亿元、2800 亿元、3200 亿元。

　　持有型业务地段核心，资产升值空间大；积极释放物业服务价值：公司持有型物业大都处于一二线城市核心地段，平均单体面积5.53 万方，建筑高档，经营能力强。公司物业质量较高，租金收入可观，同时积极通过资本化手段表达业务价值，如在香港上市REITs。公司收购中航善达(后改名为招商积余)积极推动物业服务上市，未来利润释放空间大。

　　投资建议
　　公司拥有独一无二的大湾区核心土地资源，未来升值空间大；作为资源型央企，有条件和能力做好城市深耕，运营T+3、T+10、T+30 业务；2020 年因交付及结算受疫情影响，我们预计其2020 年权益净利润为小幅负增长，但预计2021 年、2022 年可实现双位数较快增长。在不考虑前海片区土储大规模变现的前提下，预计2020-2022 年权益净利润分别为151 亿元、179 亿元、197 亿元。考虑到其土地资源的不可复制性以及利润尚未变现，首次覆盖，我们给予?买入评级?，给予其12 个月内目标价22.63 元，对应10X2021PE。

　　风险：
　　前海建设进度低于预期，公司规模扩张低于预期，政策调控超预期。