中华财富网(www.chinacaifu.cn)2019-3-20 7:54:13讯：

　　星源材质(300568)业绩符合预期，看好全年弹性
　　事件
　　3月15日公司发布2018年年报报告期内实现营收5.83亿元，同比增长11.92%；实现归母净利润2.22亿元，同比增长108.02%；实现基本每股收益1.16元，同比增长107.14%。

　　3月15日公司发布2019年一季报业绩预告，报告期内实现归母净利润5390万元-5790万元，同比下降39.73%-35.26%；实现扣非后归母净利润3400万元-3800万元，同比下降26.68%-18.06%。

　　简评
　　2018年量增价跌，海外供应链放量提供安全垫
　　2018年公司锂电池隔膜销量达到2.3亿平米，同比增长47.84%；但受到补贴退坡带来电池材料降本压力影响，隔膜价格下降幅度较大，因此收入和利润增速大幅低于销量增速。2019年一季度公司归母净利润出现下滑，主要由于隔膜价格同比去年一季度下滑较多，同时新增产能尚未达产。由于海外动力电池企业受补贴政策影响小，回款更快，采购规模稳定，公司通过提高出口占比，可一定程度规避国内降价压力，2015~2018年出口占比由27%提升至44%，并有望继续提升。

　　合肥星源产能爬坡导致经营性亏损，2019年有望经营向好
　　合肥星源2018年已实现5392.64万元收入，同比增长918%，但由于两条湿法隔膜产线处于产能爬坡阶段，并承担部分新产品试生产任务，导致产能未全部释放，单位生产成本较高，因此合肥星源2018年亏损4526万元。随着产品定型生产连续性提高，规模效应将得到显现，生产成本将会降低。随着原油价格同比下滑较多，关键原材料PP、PE等价格呈下行趋势，同时随着公司采购规模扩大，议价能力有望得到提升，继续降低原材料成本。

　　干、湿产能有望齐放量，超级涂覆工厂将成新增长极
　　公司拥有1.8亿平方干法产能和1.1亿平湿法产能，根据公司远期规划，未来将形成深圳、合肥、常州三大基地，总规划产能达到13亿平米年产能。公司在建工程方面包括8条在建干法生产线，达产后预计新增产能4亿平方米；以及8条湿法隔膜生产线，达产后新增年产能3.6亿平米。产能瓶颈打破，公司19~20年有望迎来干、湿法隔膜产品销量的快速增长。同时，在常州投建超级涂覆工厂，拟建成10亿平米涂覆产能，公司是LG化学目前在中国的授权涂覆供应商，随着在LG化学动力电池全球份额提升以及其它客户的拓展，公司涂覆业务将成为新增长极。

　　盈利预测
　　预计公司2019~2021年营业收入分别为9.51、13.77、19.16亿元，考虑政府补贴预计归母净利润分别为2.54、3.21、3.94亿元，当前股价对应PE分别为21.75、17.19、13.49倍；不考虑政府补贴预计归母净利润分别为1.73、2.39、3.24亿元，当前股价对应PE分别为31.93、23.16、17.03倍。

　　风险提示：新能源车产销不及预期；隔膜产品价格下降超预期；项目投产进度不及预期。


　　金新农(002548)首次覆盖报告：养殖周期向上，出栏快速增长
　　打造生猪产业综合服务商
　　公司致力于打造生猪产业综合服务商，目前主营业务已涵盖饲料、生猪繁育、动保兽药、互联网通信技术业务，2018年上半年四项业务收入占比分别为：79.84%、13.2%、4.94%和1.83%。其中饲料为传统优势业务；养殖为业绩增长主推力；动保和互联网业务则可增加产品附加值。

　　猪周期上行
　　猪瘟导致供需格局趋势性逆转，猪价进入上升通道。按生长周期看，18年下半年生猪存栏将影响19年上半年猪肉供给，母猪产能去化的影响则将在19年下半年开始体现。猪瘟及禁运推动仔猪和能繁母猪去产能大局已定，19年下半年猪价大幅上涨确定性相对较高，20年行业有望大幅盈利。

　　生猪产能快速释放，公司乘势而起
　　2016年以来公司通过内外结合大力拓展生猪产能。1)外延：并购武汉天种、福建一春等，并参股新大牧业、佳和牧业；为公司后续发展储备了种猪、仔猪产能；2)内生：先后筹建南平生猪生态养殖项目(一期产能36万头)、铁力生猪生态养殖产业项目(一期产能40万头)等项目。

　　我们预计公司2018-2020年有效出栏量(并表)分别为25万头、45万头和96万头(按股权折算权益出栏量分别为：22万头、40万头和89万头)；通过参股获得的权益出栏量分别为22万头、26万头和32万头；合计权益出栏量分别为44万头、66万头、121万头。叠加生猪行业进入上行周期影响，预计从2019年起公司养殖业务利润将快速增长。

　　看好公司，给予买入评级
　　我们预计公司2018-2020年的EPS分别为：-0.75元、0.64元和2.35元。参考可比公司估值，我们给予公司2019年25倍PE，则对应的目标价为16.00元。公司致力于打造生猪产业综合服务商，饲料、养殖、动保等业务协同发展，生猪产能快速释放叠加行业复苏，推动公司业绩高增长。看好公司，首次覆盖给予公司买入评级。

　　风险提示：感染疫情风险、产品价格下降风险、产能释放不及预期风险、商誉减值风险。


　　东风股份(601515)烟标主业稳健，多业务齐开花
　　报告摘要：
　　烟草去库存结束，烟草消费量有望提升。受2015年烟草提税顺价和2011-2014年卷烟大幅增产影响，烟草行业2016年库存水平大幅提升，工商库存由2010年底的335.8万大箱提升至2017年的峰值686.68万大箱，涨幅高达104.49%。近年随着烟草行业三去一降一补的持续推进(去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板)，截止2018年底，全国工商、商业、社会库存分别降至415.45万箱、234.60万箱、345.46万箱，达到2012年以来的最低值，烟草去库存接近尾声，消费有望进入较快增长期。

　　核心竞争能力强，烟标业务稳健增长。生产壁垒：公司具备烟标全产业链生产能力，是行业内产业链最完整的印刷包装企业之一，产品覆盖基膜、油墨、复合纸、转移纸、电化铝等多种产品，覆盖印刷包装设计和生产的全产业链条；客户壁垒：公司和较多中烟公司拥有良好的合作关系，业务覆盖面积广，为全国32个重点卷烟品牌中的19个品牌；技术壁垒：公司研发实力雄厚，截止2018H1，公司共获得授权专利215项，持续投入研发，公司研发费用率维持在较高水平。公司烟标业务核心竞争力强，毛利率处于同业较高水平。随着烟草行业新一轮周期的开启，公司烟标业务有望实现较快增长。

　　多业务齐发展，有望成为新的增长点。公司近年持续推进包装印刷与大消费品产业双轮驱动发展的战略转型，积极拓展面向终端消费者的产品业务，如研发生产销售能膜品牌汽车隔热膜、建筑窗膜等功能膜产品，尼平河品牌鲜牛奶生产与销售业务，新型烟草制品如电子烟等，并与相关方发起设立消费并购基金，加快在快消费、时尚消费产业方面的调研与投资。多业务齐发展，有望成为公司未来成长新的增长点。

　　盈利预测与估值：预计18-20年实现EPS分别为0.57、0.63、0.67元，对应PE19X、17X、16X。给予买入评级。

　　风险提示：烟草销售不及预期，非烟标业务拓展不顺利


　　双汇发展(000895)Q4屠宰头均利润创新高，肉制品产品结构持续改善
　　事件：公司公布2018年年报，全年实现收入489.32亿元，同比下降3.25%，归母净利润49.15亿元，同比增长13.78%。其中Q4实现收入122.51亿元，同比下降7.03%，归母净利润12.62亿元，同比增长8.05%
　　屠宰端：Q4屠宰量保持高位，头均利润创历史新高。公司18年总屠宰量为1630.56万头(+14.27%)，全年头均利润为64.36元，生鲜冻品全年销量153.18万吨(+0.82%)。全年屠宰收入589.17亿元(-4.9%)，毛利率提高2.89pct至9.95%。分季度看，Q1/Q2/Q3/Q4屠宰量分别为392/436/376/428万头，分别同比增长35%/26%/0.4%/2.3%，头均利润分别为59.0/59.9/52.0/84.7元。在非洲猪瘟影响下，18年Q4全国平均猪价同比降低7.4%，主产区猪价降幅更为明显，受益于猪价的整体下行和产销区价差的扩大，公司Q4头均利润创下历史新高。为应对下半年可能的高猪价，公司一方面将保持当前较高的屠宰开工率，在必要时也将加大从美国的进口量，平滑全年成本。

　　肉制品端：产品结构优化吨价小幅上升，利润释放尚需时间。18年公司肉制品收入232.11亿元(+2.4%)，肉制品销量160.08万吨(+1.1%)，吨价为1.45万/吨(+1.3%)。公司继续坚持稳高温、上低温、中式产品工业化的战略，对肉制品结构进行调整。高温肉制品方面，全年收入146.95亿元(+3.9%)，毛利率提高0.58pct至31.57%，18Q4推出数十款新品以填补高端产品的空白。18年推出的新品中，有2款在当年销量即超过5000吨，19年公司预计超5000吨销量的新品数量将达到10款。低温产品方面，全年收入85.16亿元，收入与去年同期持平，销量则增加至50万吨，形成了美式、欧式相结合的产品体系。中式产品方面，公司也有较快进展，19年大概率将完成5000家熟食店的开店目标，19年有望看到肉制品板块出现实质性的改变。

　　盈利预测与评级：受非洲猪瘟影响，下调19-20年净利润预测值，预计19-21年EPS为1.67、1.82、2.06元，对应PE为15X/14X/12X，维持买入评级。

　　风险提示：非洲猪瘟疫情加剧，食品安全风险


　　新宝股份(002705)西征冠军内销之路，收获国内消费升级红利
　　投资逻辑
　　国内出口小家电企业的龙头，拥有技术和效率优势，新平台企业对于制造设计能力较强的ODM企业存在较大的需求，新宝能够在这一国内代工需求下脱颖而出：新宝的外销收入占比85%，内销部分由自有品牌(主要为东菱、摩飞和Barsetto)和国内ODM收入组成，目前国内ODM占比约为30%-40%，与小米、名创优品等均有合作，互联网品牌对于国内小家电中低端品牌的市场份额收割能力较强，通过高性价比的产品策略降维打击，新宝能够成为新模式下背后的制造设计优质供应商。

　　自有品牌推广以线上为主，顺应了KOL营销模式，收获新互联网红利：过去公司对于东菱品牌推广模式尝试以线下推广，但最终失败，如今公司找到了一条属于符合时代潮流并且最大效益发挥的品牌营销之路。2015年深度合作的摩飞品牌以小红书、微博等模式进行推广，打造榨汁机及多功能锅等网红产品，每年约2000万元的宣传推广精准营销来达到最大的营销效果，未来在自有品牌的开发和推广上或将延续此类做法。打造以多个品牌多个品类的模式来实现内销高增长，以高颜值、高性价比等网红特性赢得市场。

　　新宝是否能够做到小家电领域的申洲国际，未来或存在可能。申洲国际从一般代工企业发展到知名品牌的优质供应商，目前新宝处在这一阶段，从15年开始凭借其技术能力和规模效应成为一线品牌的核心供应商，通过改善生产效率和新建产能进一步扩大市场份额。但有所不同的是申洲国际具有高于同业的面料研发能力，而在小家电领域难以出现在加工组装过程中的高附加值优势。从这一对比来看未来或市场代工整合速度和难度较大，但是在收获海外大型知名品牌的稳定订单和国内新兴品牌对品质效率要求下能够实现扩大其代工领域的绝对龙头地位。

　　估值讨论
　　与莱克估值对比中观察到高估值的溢价源于其在国内品牌打造及高比重，未来公司内销收入占比提高以及国内品牌力在新一代消费群体提高能够收获与同类企业的一致估值体系。预计2020年公司的内销收入占比能够达到20%，对应利润表现为7.35亿元，按照20倍估值PE来看市值水平预计能够达到150亿市值空间，与目前市值表现存在翻倍可能。

　　盈利预测及投资建议
　　预计18-20年公司的净利润分别为5.06/6.2/7.35亿元，增速分别为24%/23%/18%，对应PE为19/15/13X，首次推荐给予买入评级。

　　风险提示
　　自主品牌推广不及预期；海外订单及汇兑波动大；与国内平台企业合作慢；2019年1月大股东解禁，股本占比43%。


　　德赛西威(002920)
　　德赛西威完全具备超级强势股的三个关键要素：其一，由于受到 2017-2018 年车市逐季下滑的负面影响，公司业绩持续下滑，股价自 IPO 以来的一年内持续下跌，公司股价已经经历漫长的阵痛期，超跌之下股票性价比已十分明显。其二，阵痛期即将结束：我们预计 2019 年德赛西威传统主业将迎来拐点，2020 年战略业务(ADAS、数字座舱)将进入爆发期并且将支撑西威未来 7 年的高速增长。其三，当前股价不贵。

　　第一大增长点为 ADAS，18-19 年为抢单关键期。 竞争三要素分析后，预计成为 ADAS领域市占率第一/第二的领军企业，7 年之内 ADAS 将成为公司第一大主营业务。西威成为 ADAS 领域龙头企业的确定性在于公司同时具备本土传统 Tier1 龙头、稀缺性、管理层的卓越能力三大关键要素，而 ADAS 市场竞争对手只具备其中一二。 2018-2019年已经进入 L2 级 ADAS 项目抢单关键期，早期抢下的大量订单所形成的规模优势将成为西威步入产业爆发期时的最大的护城河。按照德赛西威单车极限价值和 15%-20%市占率估算，2025 年对应 ADAS 收入规模预计可达 225 亿。

　　第二大增长点数字座舱预计到 2025 年可带来至少 30 亿收入贡献。一芯多屏多域控制趋势下，液晶仪表盘渗透率的正快速提升，给公司带来新增量。 假设 2025 年液晶仪表渗透率达到 70%，市场规模约 302 亿；德赛西威在传统机械仪表市占率为 5%，车载信息娱乐系统市占率为 20%，具备同时提供液晶仪表和车载信息娱乐系统的能力，双联屏模式下获单优势明显，我们预计公司 2025 年在液晶仪表/数字座舱市占率至少可达 10%，届时收入贡献可达 30 亿。

　　预计 2019 年下半年收入成本错配，业绩将开始反转。预计 2018-2020 经常性税前利润率为 7.57%/7.65%/9.2%。 2018 年是公司研发人员数量增长的高峰期，2019 年研发人员数量预计与 2018 年底基本持平或略增，因此公司 2019 年将进入管理费用率下行，利润率上行通道。由于公司从去年 4 月份大幅招聘研发人员，因此上半年研发费用同比仍然较高，预计单季度业绩拐点将在 2019H2 出现。同时今年 1 月推出的汽车下乡政策以及配套新车系量产上市对 2019 年传统业务收入端有提振作用。

　　股价仍然处于低估区间内，2019 年目标市值 202 亿：1)我们预计德赛西威 2019-2021年归母净利润复合增速约 41.30%，对标海康、大华、新北洋等嵌入式软件设备提供商，根据线性回归结果应给予 44 倍 PE，对应 2019 年目标价尚有 40%上升空间；而且 2)三大研发指标和市研率的明显错配亦显示市场对其高研发投入的评价极不合理。

　　上调盈利预测和评级。 我们仍然预计 2018 年 EPS 为 0.75 元，维持之前的预测；将2019/2020 年 EPS 从 0.82 元/1.01 元上调为 0.83 元/1.26 元，并预计 2021 年 EPS 为 2.13元；将增持评级上调为买入评级。

　　风险提示：由于 2019Q1/Q2 研发费用同比较高，2019H1 业绩可能仍然低迷。