观点

　　1. 公司公布18年度经营数据，四季度收入利润增速回归，19年规划两位数增长：公司18年实现总收入750亿元左右，同比增23%左右，归母净利340亿元，同比增25%左右，19年计划收入增长14%。推算单四季度收入增速20.9%，净利增速30.6%，修复了三季度因为发货量同比减少和预收款原因导致的收入利润增速异常，按照过去两年公司公布的数据跟实际年报审计的数据对比推测，预计实际数据还要略高一些。19年规划营业总收入14%的增长，指引继续乐观，公司18年的收入增长指引为15%，看好19年增速继续超预期。18年茅台酒基酒生产量4.97万吨，实现大丰收，为四年后增量奠定坚实基础。

　　2. 提价+结构提升，18年业绩顺利收官：18年初提价18%，直接贡献的收益明显，我们预计去年的发货量同比持平，据此计算，年报预收款四季度环比略有增加；18年高端茅台表现抢眼，生肖酒价格涨幅超过40%，精品和年份茅台的销量增幅加大，另外系列酒增长更明显，据媒体报道，酱香酒公司由17年的65亿增长到近90亿，增速都高于飞天，公司整体产品结构布局更加优化。

　　3. 19年计划量3.1万吨，规划量增加10%以上：过去两年公司的规划量分别是17年2.68万吨、18年2.8万吨，19年规划量比去年增加3000吨，两位数增长，公司努力扩大供给满足市场需求，缓解供需矛盾；但公司每年规划量都不等于最后实际投放量，报表量略高；受制于产能，按照我们的研究模型，公司17、18、19年三年实际投放量均在2.9-3万吨之间，增量有限，预计19年的销售计划一方面是这几年量的平滑，另一方面会根据之前预收款的调节来实现。

　　4. 强调不提价，变相提价更直接，通过渠道结构和产品结构实现增长：公司宣布经销商合同计划量为1.7万吨，仅占计划量3.1万吨的55%，而17年经销合同计划约占总量的80%左右，直营占比增加明显。其余的量将通过直营系统、直供电商、大型商超来实现，意味着按照飞天969的出厂价的量不超过40%（扣除高端茅台酒占比，普通茅台占比70%多），另外公司还将通过调增附加值高的产品计划来实现产品结构的优化，如增加精品、生肖、年份酒的配额等等。

　　5. 茅台市场供不应求持续，飞天批价继续维持高位，高价位酒需求增加：自公司向大众高端市场转型以来，茅台酒的需求量快速增加，供给和需求的矛盾突出，一批价18年稳定在1700元左右，由于19年供给量仍没有明显增长，预计批价很难有回落。市场对宏观经济普遍担忧，但我们认为对高端头部的需求影响甚微，去年下半年高端茅台的需求大幅增加，公司年份茅台和精品茅台的增长加速，今年产品结构会进一步优化。

　　6. 营销转型，更在于长远发展：这个时点公司没有选择直接提价这种成本最低最便利的方式来回收渠道利润，而是通过调减的经销商，加大直营和直供的方式，一是可以直控终端，推进营销扁平化，以减少中间环节，平衡利益分配，平抑终端价格，二是维护和保障经销商利益，维护公司品牌和市场形象，降低社会和舆论压力，有利于公司长期的市场发展。

　　7. 盈利预测与评级：预计18-20年EPS为27.13/33.47/40.22元，对应PE22/18/15倍，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示：1）市场走势带来的风格影响；2）宏观经济大幅波动导致高端需求下滑；3）食品安全事件风险。