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中华财富网(www.chinacaifu.cn)2019-1-22 6:06:51讯：
迈瑞医疗：器械航母，王者归来
国产优质器械龙头，催化因素较多
公司深耕医疗器械领域，业绩强劲增长，主要基于：1）高端产品驶入蓝海市场，收入及利润率水平有望实现双升；2）销售平台升级，国内上线ERP系统加强渠道管控，海外实施本土化策略提高业绩稳定性；3）国内市场基层扩容建设周期尚未结束，海外市场增速有望回暖。我们看好公司在医疗器械领域的广泛布局，预计公司18-20年EPS为3.00/3.82/4.72元。我们首次覆盖公司，给予买入评级，目标价126.03-133.67元。
产品平台升级，高端品种齐放量
公司近年各业务线全面升级，高端产品仍处于放量初期。我们认为，随着高端产品陆续放量，公司收入增长有望提速：1）医学影像：公司2015年推出彩超产品Resona7全面打入高端市场，作为国产唯一进入高端市场的超声产品，竞争优势明显，我们预计彩超收入19年增速约25%；2）体外诊断：强势进军化学发光领域，2017年推出主力机型CL6000i，性能领衔国产，且配套试剂逐渐补齐，我们预计化学发光试剂收入19年增速在65%-70%；3）生命信息与支持：产品持续升级，高端监护仪BeneView N等全面打入欧美高端市场，我们预计公司监护仪收入19年增速约20%。
销售体系优秀，构筑公司核心壁垒
完备的销售体系是公司的核心竞争力之一：1）国内：国内培育了400-500家核心经销商并签订排他性协议，保证产品放量，彰显公司产业链地位及议价能力。上线ERP系统，加强渠道管控并强化应收和应付管理；2）海外：经过2~3年系统调研海外市场，更好地掌握终端市场信息及客户需求，制定一国一策的销售战略。自15年起打造海外本土化销售团队，直接对接医院和管理经销商，终端管控显著加强，海外收入稳定性大幅提升。
国内市场基层扩容尚未结束，海外市场增速有望回暖
公司业绩受国内和海外市场双轮驱动：1）国内：分级诊疗促进基层设备市场扩容，建设周期尚未结束。基层医院价格敏感性更高，将倾向于选择质量过硬且性价比高的国产品牌，公司作为国产器械龙头有望优先受益；2）海外：加强终端管控，欧洲和发展中国家增速有望回暖，预计带动海外收入恢复稳健增长。公司海外业务大多采用美元结算，当前，美元兑人民币汇率相比18年同期处于高位，我们预计19年汇率有望持续正贡献。
全面布局的器械平台型企业，首次覆盖给予买入评级
我们预计公司18-20年归母净利润为36.53/46.43/57.38亿元，同比增长41%/27%/24%，当前股价对应18-20年PE估值为35x/28x/22x。公司是稀缺的平台型器械企业，业绩增长强劲，理应享受一定估值溢价。我们认为公司2019年33x-35x估值比较合理（可比公司2019年PE平均估值为28x），对应目标价126.03-133.67元，首次覆盖给予买入评级。
风险提示：核心产品招标降价风险，政策推进不及预期风险，核心产品销售不达预期风险，汇率波动风险。
苏交科：18年预增15%-35%增长强劲，19年增长动力充足
2018年业绩预增15%-35%，超市场预期。公司公告2018年归母净利润为5.3亿元-6.3亿元，同比增长15%-35%，中值为25%超市场预期。同时公司公告2018年非经损益对净利润影响为0.65亿元-0.85亿元，公司2015-2017年非经损益分别为0.14亿元、0.32亿元及0.35亿元，我们预计2018年非经损益增加可能与转让TestAmerica股权有关。如若公司2018年归母净利润增速为25%，则2018年扣非后归母净利润增速为15%-20%。稳增长基建顺周期趋势下，预计公司19年增长动力充足，未来有望继续保持稳定增长。
铁路/轨交投资蓄势发力稳增长，交通设计龙头有望显著受益。近期发改委批复计划总投资额为2317亿元的江苏沿江城市群城际铁路建设规划及计划总投资额为1469亿元的武汉城市轨道交通第四期建设规划，2018年9月至12月重大铁路及轨交项目合计批复计划投资额已达7142亿元，批复节奏显著加快。中央经济工作会议提出逆周期调节，重点要求加大基础设施补短板力度，预计铁路与轨交将是重要着力点，公司作为交通规划设计龙头有望显著受益。
环境业务拓展取得标志性进展，有望持续受益环保行业浪潮。近期公司公告通过收购提升江苏益铭持股比例至51%，江苏益铭主营业务为环境保护检测技术咨询与服务，其业绩承诺为2018年净利润不低于1667万，2018-2020年净利润复合增速不低于30%，三年累计净利润不低于6651万元。近几年在国家环境管理要求不断提高背景下，环保投资及检测需求快速增长。此次收购完成后，公司有望显著提升环境检测、环境咨询及环境修复一体化业务能力，未来有望充分受益于环保行业浪潮。
投资建议：我们预测公司2018-2020年归母净利润分别为5.8/7.0/8.4亿元，同比增长25%/20%/20%，对应EPS分别为0.72/0.86/1.04元，2017-2020年CAGR为21.9%。当前股价对应PE分别为15/12/10倍，维持买入评级。
风险提示：基建政策落地不及预期风险，收购整合不及预期风险等。
上海银行：净利润增速走低，但不掩业绩靓丽
营收增速进一步走高，净利润增速走低不掩业绩靓丽
营收增速进一步走高。2018年营收438.88亿元，YoY +32.49%，增速较3Q18的29.48%进一步提升；18Q4单季度营收同比增速达40.9%。除了17年低基数因素外，营收高增主要是由于资产规模扩张与息差大幅走阔。我们预计息差走阔主要是资产收益率上升，18H2市场利率下行带动负债成本下降。
净利增速不掩业绩靓丽。18年归母净利润180.34亿元，YoY +17.65%（vs3Q18的22.46%）,有所走低，主要是18Q4主动大幅加大拨备计提。若保持18Q3的3.47%拨贷比不变，则18年实际净利润增速高达31.5%。我们预计上海银行18Q4大幅计提拨备压低利润，一方面是为经济下行可能带来的不良压力提前做应对，另外一方面可能是落实金融监管指导。
资产负债结构优化，资产规模平稳增长
负债结构有所优化。18年12月末，存款达1.04万亿元，同比增长12.87%；存款占负债比例达55.87%，同比提升0.24个百分点。
资产结构优化，规模平稳增长。18年12月末，总资产2.03万亿，同比增长12.17%，规模平稳扩张。18年末贷款总额8507亿元，同比大增28.11%；资产端贷款占比达41.95%，同比提升5.22个百分点，资产结构明显优化。
资产质量平稳略存隐忧，但拨备充足
资产质量保持平稳。18年12月末，不良贷款率1.14%，季环比上升6BP，同比下降1BP；保持相对平稳。1H18逾期贷款率1.48%，尽管仍为行业较低水平，但较年初提升43BP，主要是1H18逾期90天以内贷款达63亿元，占比达0.81%，较年初上升56BP，资产质量略存隐忧。
拨备较充足。18Q4拨备计提力度显著加大。18年12月末，拨贷比达3.8%，较3Q18的3.47%明显提升；拨备覆盖率则达333%，拨备充足，抵御风险能力较强。
投资建议：业绩靓丽，受益于市场利率维持低位
政策宽松之下上海银行贷款大幅增长，尤其是消费贷款，经济下行背景下未来不良压力或上升，或滞后影响未来业绩。短期仍将受益于市场利率维持低位，考虑到经济下行及金融监管等因素，我们将上海银行19/20年净利润增速预测由此前的18.4%/12.4%调整至14.0%/12.0%。我们维持其目标估值1.1倍18PB，对应目标价14.22元/股。
风险提示：消费贷款资产质量大幅恶化；经济下行超预期导致企业贷款质量恶化等
新希望：农牧龙头，生猪养殖带来成长新动力
1、公司为什么要发力生猪养殖产业？
公司是国内最大农牧企业之一。2017年，公司制定了做强饲料、做大养猪、做精肉禽、做优食品、做深海外的中长期发展规划。从各个业务的战略定位以及发展潜力来看，饲料板块是公司最主要的业务板块，但是产业面临发展瓶颈，急需通过向产业链下游养殖领域的延伸来获取成长空间。禽养殖及屠宰业务由于行业规模化程度高、集中度低，因此产品价格波动大，经营欠缺稳定性。
而生猪养殖产业由于行业规模化程度低，规模化企业仍有较为明显的成本优势。温氏、牧原的上市，则向市场展示规模化企业在养殖产业中的超高回报。而由于生猪养殖产业是重资产行业，资金实力及融资潜力决定了行业的规模化发展还是个相对长期的过程。因此生猪养殖产业目前处于黄金发展期，也是支撑起公司中长期成长潜力的核心业务。
2、公司如何养猪？
公司从2016年开始加大生猪养殖投入。根据产业形势的变化，最终确定了2022年实现2500万头生猪出栏的发展目标。公司的生猪养殖包括以养殖板块牵头的新好模式以及以饲料板块牵头的新六模式。核心的新好模式以夏津项目为模板，采用聚落式养殖模式，公司自建商品猪示范场，少量自养商品猪，绝大部分商品猪以公司+家庭农场的合作模式代养来完成，通过养殖、饲料、屠宰等产业资源的匹配，最终建立从养殖端到消费端的产业闭合。
截止2018年3季度，公司在建工程23.8亿元，生产性生物资产5.3亿元。已经完成350-400万头产能建设，在建350-400万头产能预计今明两年完工，另有1500-1800万头产能建设处于筹备阶段。我们预计，公司2018-2020年的生猪出栏规模分别为250万头、350万头、800万头。
3、公司养殖有何优势？
1）资金储备充足。截止3季报，公司拥有货币资金48.58亿元，资产负债率42%，每年经营性现金流入净额20亿左右，现金流状况极为健康。
2）养殖成本低。公司从种源入手，并形成了一整套生产管理技术体系。2017年PSY达到了26.5，出栏成活率超过94%。我们预计，2018年，公司生猪养殖业务的完全成本在12.6元/公斤，并有望继续下降。
4、投资建议：传统业务稳中向好，生猪养殖规模的持续扩大将成为公司业绩新的增长点。我们预计，2018-2020年，公司净利润分别为19.90/28.62/45.12亿元，同比增长-12.71%/43.79%/57.68%，给予买入评级。
风险提示：疫病风险；政策风险；价格不达预期风险；
山东出版：处地利、享天时，守正出新驱动成长
与市场不一样的观点：我们认为市场忽视了公司近年来在内部治理、市场化能力方面的改善，以及公司地处全国最大教育市场的成长潜力，公司当前仍有明显估值优势，出版板块历史最低PE_TTM为14倍。
全产业链叠加高壁垒。山东出版集团在全国同类企业中排名第七，控股子公司山东新华书店集团在全国发行集团中排名第五。国内图书出版、发行业务具有较高壁垒，公司具有全产业链优势。出版领域，旗下明天社、人民社为全国百佳出版社，长销、畅销作品频出，此外还拥有山东省中小学若干类别教材的独家出版权；发行领域，公司是山东省内中小学教材总发行商，还拥有人教社、北师大社、外教社、石油大学出版社等单位在山东省内教材教辅的代理权并与其始终保持着稳定合作关系。
市场化能力提升。出版总量及业绩稳步提升，非公司出版产品发行收入占比逐年下降，2014年至2017H1为53%/48%/47%/46%，一般图书出版及自编教材教辅销售增速较高，核心主营业务逐步提升省内市场份额。多元经营方面，2018年物资贸易业务增长较快，教育装备业务在2017年基础上优化结构，稳健增长中。
本地潜力可期。山东教育经费支出占公共财政比在所有省份中最高，教育市场潜力突出。2016-2018年是山东省出生人口高峰期，我们预计山东省中小学学龄人口增速将在2023年前逐步提升至5%，我们看好公司未来深挖本土教育市场的潜力。大众出版领域，在政策鼓励、消费升级等背景下，新华书店迎来转型升级机遇，2015年至2017年，新华书店一般图书发行销量及收入步入上升通道，2018年进一步加强网点建设拓展。出版领域则有望持续受益于行业红利及集中度提升趋势。
有望成本改善。2017年受纸价上涨影响，公司纸张成本同比增长23.54%，在出版业务成本中的比例提升1.77pct，根据2018Q2后纸价下行趋势，我们预计2019年公司出版业务盈利能力将提升。
首次覆盖，给予买入评级。我们预计公司2018/2019/2020年收入增速分别为10.5%/10.1%/9.0%，归属净利分别为15.3/ 16.5/ 18.4亿元，对应增速12.1%/8.0%/11.1%。给予2019年14倍PE，目标价为11.1元。
风险提示：政策风险，实体书店经营正面临日趋激烈的竞争，二孩落地效果不及预期，数字出版对于行业带来冲击。
裕同科技：Q4利润增长大幅提速，拐点已经确立
公司发布 2018 年年度业绩预告的修正公告： 预期全年实现收入85.3-86.3 亿，同比增长 22.8-24.2%；实现归母净利 9.32-9.78 亿，较三季报中所披露的业绩指引（ 8.39-9.78 亿）有所上调，上调后年度利润增速达到 0-5%；根据公告推算，预期公司 18Q 单季实现收入30.75-31.75 亿，同比增速 26.9-31%；实现归母利润 3.89-4.36 亿，同比增速高达 21.18%-35.83%。收入利润增速均大幅上行，经营拐点基本确立。
外延切入烟标、化妆品等领域，客户结构持续多元化。 作为消费类电子包装的领军企业，公司内生外延并举，稳固消费类电子包装绝对龙头地位的同时，跨界切入烟标、酒标、化妆品等领域，打开自身增长的天花板。此前，公司于 18 年初合计收购武汉艾特纸塑（烟标供应商） 51%股权， 借此获取黄鹤楼、白沙等知名品牌烟标供应商资质； 18年 9 月，公司公告拟以 1.8 亿元收购江苏德晋 70%股权，通过共享客户资源共享扩张化妆品产业链布局， 下游客户覆盖至国内外知名化妆品品牌，如蓝月亮、 联合利华、曼秀雷敦等。 针对消费类电子和日化领域的细分市场，公司着力于构筑客户粘性， 18 年小米、 亚马逊、哈曼等订单均有上量，施华洛世奇、小罐茶等开拓有效推进，持续成长可期。
布局环保纸塑，推进包装智能化。 优化客户结构的同时，裕同科技致力于智能化生产和产品结构优化。此前，公司于 18 年 7 月公告投资不超过 6 亿建设宜宾环保纸塑项目（产线主产餐盒和纸托），预计 2020 年全面达产后将实现年产值 12 亿人民币；并公告拟在松山湖横沥片区投资不超过人民币 6 亿用于建设研发及制造中心项目，达产后预期实现年产值 10 亿人民币，预计于 2023 年达产。
原料价格下行叠加会计变更，盈利边际改善。 18Q4 上游纸价在需求较弱的基础上旺季持续下行， 其中白卡纸、白板纸、铜版纸、双胶纸单Q4 的均价分别较 17 年同期下滑-8.18%、 -18.92%、 -13.73%、 -8.63%。叠加套保平抑汇兑损失（ 17Q4 公司汇兑亏损 1622.08 万）、旺季产能利用率提升、精细化管理带动人效优化，公司 18Q4 单季度的利润增速大幅回暖，较 18Q3 的利润增速（ -7.8%）持续大幅上行，公司的盈利拐点基本确立。此外，公司通过会计变更导致 18Q4 单季度产生一次性收益 4400 万，剔除后公司 18Q4 单季度的利润增速为 7.47-22.12%。
盈利预测与投资评级： 预计公司 18-20 年实现营收 85.9 亿、 111.4 亿、139.4 亿，同比+23.7%、 +29.6%、 +25.1%，归母净利 9.59 亿、 12.76亿、 16.22 亿；同比+2.9%、 +33.0%、 +27.1%；当前股价对应 PE 为16.1X、 12.1X、 9.5X，维持买入 评级！
风险提示： 客户拓展不达预期，原材料价格上涨
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