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董登新:A股打新有望终结“凭票供应”

加入日期:2019-1-16 9:32:47

  中华财富网(www.chinacaifu.cn)2019-1-16 9:32:47讯:

  A股打新有望终结“凭票供应”

  ——还原市场属性,尊重市场机制
  今年上半年即将落地实施的“科创板+注册制”,将是一项真正意义上的市场化改革。它将彻底地打破计划经济“凭票供应”制度在A股市场的残留,充分尊重市场机制及市场决定的基础性作用,还原股市的市场属性,取消过度行政管制,进而提高A股市场的活力、韧性及包容性、开放性,提升资本市场服务于实体经济的能力与效率。

  在计划经济年代,由于经济短缺,一切物资都要按计划供应。买火柴要凭火柴票,买香烟要凭香烟票,买布要凭布票,购买电视或自行车更要凭票供应,在食堂、餐馆吃饭或在粮店买米都要凭粮票,省内采用本省粮票,出省要用全国通用粮票,如此等等,总之,没有按人头分配的计划票证,就没有资格购买这些日用消费品。对应地,在生产领域,同样如此,有计划才能生产,有计划才能采购原材料,有计划才能销售。在计划经济年代,国有企业的产品是“皇帝的女儿不愁嫁”,只要拿到生产计划,产品总是供不应求,包赚不亏。

  在改革开放40年后的今天,中国股市却依然残存着计划经济的一些观念或做法。其具体表现形式如下:
  (1)全年每月新股发行家数及IPO募资额度都有计划管制。

  一直以来,监管层控制IPO节奏有两种手法:一是当股市下跌达到一定幅度时,监管层通过行政命令“暂停IPO”,关闭一级市场;当股市上涨达到一定幅度时,监管层则又通过行政命令“重启IPO”,开放一级市场。二是监管层通过人为拉长IPO审核周期、提高IPO审核难度来延缓IPO节奏,或者有时又通过放松IPO审核难度、加速新股扩容。

  在境外成熟市场,IPO扩容从来都不是市场涨跌的原因;而在A股市场,股评家坚称:IPO节奏的快慢直接决定了股市的涨跌。然而,成熟市场的观念却是相反的,他们认为,正是因为市场走好、看好,企业才敢于IPO、才愿意IPO;反之,如果市场不好,企业往往不敢或不愿意IPO。因为在市场低迷时,境外投资者很善于主动“用脚投票”,让一些企业无法IPO,或是IPO失败,因此,发行人十分敬畏投资者和市场。

  事实上,IPO审核越包容,则IPO成本越低廉,IPO身价就有可能从天上回归人间,单个企业IPO募资就可能被多个企业IPO所摊薄,便能惠及更多的中小创新企业。

  今年上半年即将推出的“科创板+注册制”,有望打破计划供应体制,真正实现IPO节奏市场化:只要投资者愿意打新,新股发行节奏就会随行就市,由发行人、承销商及投资者共同博弈决定。

  (2)新股发行定价必须服从“23倍发行市盈率”上限管制。

  不知从何时开始,新股发行定价必须服从统一“窗口指导”下的计划管制:即新股发行市盈率不得超过23倍,于是,所有新股,不论质地好坏,也不管牛市或熊市,统统按照22.99倍的发行市盈率“一刀切”定价。当然,偶尔也有极个别新股发行市盈率低于22倍。

  十分尴尬的是,即便在大牛市疯狂的时候,新股发行市盈率也不能超过23倍市盈率。比方,在2015年5月的大牛市中,深交所A股平均市盈率超过60倍,创业板平均市盈率高达120倍,然而,所有新股发行市盈率却不允许超过23倍,因此,许多新股上市之后被迫连拉20多个涨跌板,才能赶得上同业平均市盈率,更有新股趁机浑水摸鱼,有的甚至可以连拉30个涨跌板,这是全世界最怪异的股市,很显然,这是“计划定价”的怪胎!

  同样,在2019年1月的熊市中,上交所A股平均市盈率略高于10倍,然而,几乎所有新股发行市盈率却仍“一刀切”地统一为22.99倍,这同样是新股服从“计划定价”的必然结果。

  今年上半年即将推出的“科创板+注册制”,有望打破这一不成文的23倍“潜规则”,真正实现IPO定价市场化,到那时,有的新股发行市盈率可能高达100倍遭哄抢,而有的新股发行市盈率可能低至10倍以下却无人问津。这就是真实的市场供求,这才是真正的市场。

  (3)新股申购必须凭票供应:按“市值”规模实现计划分配。

  在A股市场,只有持有“市值”的投资者,才有资格参与新股申购,这就是所谓的“市值配售”的平均主义大锅饭,比方,每持有一万元的账户市值,就可以按计划分配一至两个配售号码;账户上没有市值的投资者,则不允许参加新股申购。这是中国股市独有的指令性计划:“凭票供应”、按计划平均分配。它硬生生地剥夺了场外投资者参与“打新”的平等权利,同时,它也相应地阻止了场外新资金参与“打新”的可能,只有存量投资者才有资格申购新股、自娱自乐。这是一种典型的“短缺经济”下的“饥饿营销”方式,正因如此,它人为营造了一种新股似乎永远“供不应求”的虚假繁荣市场景象:即便再多的新股发行,全体投资者都会踊跃抢购。

  今年上半年即将推出的“科创板+注册制”,有望打破新股“凭票供应”的旧体制,并赋予场内外全体投资者均可参与新股申购的权利,真正废除“市值配售”的凭票供应机制,这才是真正意义上的投资者平等,而且它还可能带给市场巨大的增量资金。

  (4)新股上市首日必须统一上涨44%,而且必须开盘秒停。

  从2014年1月监管层命令“重启IPO”以来,所有新股上市首日开盘第一秒,都必须统一封死在44%的涨跌板上,直至当日收盘,而且当日成交量必须接近零。

  所有新股,无论股本大小,无论投资价值好坏,也不管发行价格高低,必须在首个交易日整齐划一地涨停,而且基本上没有成交量,这是世界的唯一,也是世界的怪胎。

  众所周知,无论在发达成熟的欧美市场,还是在落后的新兴市场,新股上市首日破发都是十分正常的现象,比方,欧美市场的新股上市首日破发的平均比例一般为10%以上,然而,A股市场却总是在不断演绎着“新股不败”的神话。这正是IPO计划定价的思维惯性与必然结果。

  今年上半年即将推出的“科创板+注册制”,有望终结“新股不败”的神话故事,由于IPO定价的市场化,而且在新股上市首日将不设涨跌幅限制,“首日破发”的现象将重回人间,并成为一种市场常态,有些公司甚至还会出现“发行失败”的情形。

  正是新股上市首日“破发”的常态化,才可能像港股一样,压迫IPO发行价格走向1倍或2倍的市净率,并让IPO变得更廉价,新股发行市盈率可能低至10倍左右,到那时,企业是否IPO就会变得更审慎、更胆小,而不是像现在这样:将IPO看成是企业的最高目标或唯一目标,个别企业甚至为了拿到IPO批文不择手段、不惜犯罪。

  在科创板+注册制的新时代,廉价的IPO成本及廉价的IPO发行价,必将会让更多的创新企业拥有上市融资的机会。比方,原先体制的发行市盈率为22.99倍,一家企业IPO可募资达10亿元,但IPO注册制改革后,将来的发行市盈率可能低至10倍,同一家企业IPO募资可能只有5亿元,这就意味着原先一家企业10亿元的募资现在可分享为两家企业各自募资5亿元,这样,就可以让更多的优秀企业分享IPO机会,尤其是中小企业。

  (5)新股上市后必须连拉N个涨停板,打新成为一种福利。

  在A股市场,不仅所有新股上市首日必须统一“秒停”在44%的涨跌板,而且所有新股上市后还必须连拉N个涨跌板,从来没有“否则”一说。打新成为一种“零风险”的福利计划,而且包赚不赔,进而形成了A股一级市场零风险、二级市场高风险的不对称格局,这正是新股“凭票供应”的必然结果。

  由于打新“零风险”,而且包赚不赔,人人都明白:这是监管层统一派发给打新者的“红包”,是一种“市场之外”的超额福利,不要白不要。因此,它直接怂恿或惑导投资者“凡新必打”,进而导致了盲目打新、疯狂炒新的过度投机与赌博,正因如此,它给人们造成了新股永远供不应求的市场假象。

  其实,市场存在巨大的打新需求,这并不是假象,而是真实的逐利行为,而且是一种“零风险”游戏,全体参与者乐此不疲,即便在熊市的最低谷,只要监管层允许IPO,全体投资者决不会放弃抢购新股的赚钱机会,对于任何新股发行与扩容,股民决不会“用脚投票”,他们只会争抢着“用手投票”,很显然,这是一种“反市场”的行为,这正是IPO“计划定价”的必然结果。

  今年上半年即将推出的“科创板+注册制”,有望终结盲目打新、疯狂炒新的赌博行为。在科创板+注册制的全新规则下,IPO节奏的市场化,以及IPO定价的市场化,再加上打新取消市值配售,新股上市首日不设涨跌幅限制,这将直接导致发行人IPO时机选择更谨慎、IPO定价更胆小,投资者对打新及炒新将会变得更加理性,他们更懂得并更珍惜“用脚投票”的权利。到那时,IPO节奏及IPO定价将不再依赖监管层直接管制,而是由市场机制自我约束。这是一个多么令人向往的“市场化”前景!

  最后观点:行政管制不等于市场监管。保护投资者的最好办法,就是要设定一套科学合理的游戏规则:让投资者真正学会自我保护。因此,逐渐消除过度行政管制,不断强化市场监管,严控、严查、严打证券违法犯罪,正是对投资者的最好保护。今后,我们再也不能以“保护散户”的名义来给市场设置过多、过度的行政管制,否则,就会损害市场公平与效率,最终导致市场及投资者永远无法长大成熟。

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