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中华财富网(www.chinacaifu.cn)2018-8-14 6:12:30讯：
尚品宅配(300616)深度报告：全屋+整装 新模式 新未来
投资要点
尚品宅配，另辟蹊径。公司主要从事全屋板式家具的个性化定制生产及销售。商业理念上，公司别具匠心，建立以消费者需求为驱动力的C2B 商业模式。渠道方面，1）率先搭建O2O 的消费体系，捕捉线上流量，打破传统渠道的门店束缚，扩大收入来源。2）在业内率先开启购物中心渠道模式，高流量地区吸引更多客户，实现高单店收入，促进公司丰富SKU 以满足消费者一站式采购需求。此外，公司在依据互联网背景及圆方软件的技术服务，通过VR 虚拟现实、云设计及大数据应用，为公司的全屋定制提供重要驱动力。故而，尚品宅配较早地实现全屋定制，客单价水平高-终端客单价达到3 万元左右。
定制家具进入下半场，用户思维更重要。随着消费主体变成85后&90 后，消费者的个性化设计需求加强，追求生活体验升级，而且终端参与者增多，价格竞争也在加强，并且随着消费者消费习惯的变迁，流量的分散，渠道多元化的挑战加大，定制家具行业未来的竞争将会是建立在商业思维、渠道多元化拓展&管理及后端柔性化生产基础之上，对公司的产品、渠道、生产效率等多方面精细化管理提出更高挑战。
整装云赋能家居家装一体化。整装是家居消费的重要入口，切入上游攫取流量成为行业发展的方向。尚品宅配针对现有家装痛点推出整装云，通过规模化集采优势、软件信息化优势以及家具设计生产销售的落地一站式服务赋能家装公司，规模有望快速扩大，增强收入业绩确定性。
盈利预测与投资建议。我们看好公司的内生增长能力以及定制家具行业竞争环境加剧情况下的竞争优势，我们预计公司2018-2020 年EPS 分别为2.58/3.36/4.13 元，同比增速为34.66%/30.31%/23.14%，首次覆盖给予强烈推荐评级。
风险提示。加盟店管理不及预期，地产宏观政策调控风险（方正证券 徐林锋）
伟星新材(002372)首次覆盖报告：家装PPR龙头 高端塑料管道典范
家装PPR 龙头，业绩稳健成长，优质现金奶牛。公司是家装塑料管道龙头企业，目前PPR 业务市占率约7%，自公司上市以来业绩保持稳健增长，2010-2017 年营收、归母净利复合增速分别为18%、25%；同时保持了较高的经营质量，盈利能力以及现金流均表现出色，同时，公司自上市以来连续8 年进行高比例分红，累计分红金额24.5 亿元，平均股利支付率66%。持续稳定且高比例的分红使公司成为资本市场优质的现金奶牛。
高端品牌定位，服务+渠道构建护城河。公司以产品和服务为基础打造品牌形象，定位高端管道典范；零售业务依托优质产品，借助扁平化销售渠道管理和星管家服务模式建立竞争优势：1）较早进行全国性扁平化渠道网络布局，形成较强营销能力的同时，渠道扁平化减少了利润分流，增强终端零售管控能力，加快对市场的反应速度。2）公司在业内首创星管家服务，通过三免一告知解决用户痛点，加强客户对品牌的信赖；同时附加服务减少工程隐患，为消费者提供便利，增加客户粘性，并形成品牌溢价，提升利润空间。
零售、工程双轮驱动稳健增长，防水等新业务添新动力。零售、工程双轮驱动，未来公司在巩固华东、华北核心优势区域的同时，加快西部、华中等区域开拓，市场份额仍有较大提升空间；工程端市政、燃气等领域需求带动销售加快增长，保障塑料管道主业稳健成长；净水、防水两大延伸业务有序开展，为公司发展新添动力。
投资建议：公司零售+工程双轮驱动策略效果明显，依靠品牌服务和渠道拓展进一步提升市占率；工程业务在地产、燃气、市政等领域拓展增量市场同时保证收入质量。防水涂料业务有序推进，已形成产品销售，作为公司重点培育业务，未来有望借助已有零售渠道和服务体系，迅速切入并拓展市场，带来新的利润增长点。我们预计公司2018-2020 年归母净利润分别为10.09 亿、12.27 亿和14.64 亿元，对应EPS 分别0.77、0.94、1.12 元，对应PE 分别为23、19、16 倍；首次覆盖给予增持评级。
风险提示：宏观经济增速下行及相关政策变化的风险、原材料价格大幅波动的风险、市场竞争加剧的风险、新业务拓展带来的风险。（国盛证券 黄诗涛 房大磊）
顺络电子(002138)半年报点评：立足电感多元化布局 新业务加速发展
投资要点
事项：
8月10日晚间，公司公布2018年上半年财报，上半年公司实现营收11.30亿元（38.79% YoY），归属上市公司股东净利润2.26亿元（30.20% YoY），每股收益0.28元。
平安观点：
半年报营利双升，业绩符合预期：公司公布2018 年上半年财报，上半年公司实现营收11.30 亿元（38.79% YoY），归属上市公司股东净利润2.26亿元（30.20% YoY），销售毛利率和净利率分别为34.70%和20.31%，每股收益0.28 元，公司业绩符合预期；随着公司营收增长，费用控制得当，2018 年上半年公司期间费用率达12.92%，比去年同期下降了6.06 个百分点，其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为2.73%（-0.88%YoY），10.35%（-2.72% YoY）和-0.16%（-2.47% YoY）。另外，国内营收8.81 亿元（44.92% YoY），占比达74.72%；出口销售2.48 亿元（20.67% YoY），占比达25.28%。公司上半年应收账款达8.40 亿元，同比增速为32.91%，其中一年内的应收账款为8.25 亿元。公司预告前三季度归母净利在3.33-3.72 亿元，同比增速30%-45%。
国产化替代背景下，电感逐步向高端演进：以智能手机为代表的便携式电子产品是近年来推动片式电感器行业快速成长的主要动力，传统智能手机电感使用量为20-30 颗/部，4G 手机电感使用量达到90-110 颗/部。市场规模方面，2014 年全球电感市场总值为27.8 亿美元，预计2019 年达到37.5 亿美元，年复合增长率为6.2%。目前，Murata、TDK 全球市场份额排名前两位，顺络电子电感业务市场份额国内排名第一。整体呈现出日本企业占据主导，中国台湾和中国大陆企业加速追赶的竞争格局。国内厂商具有贴近客户&价格优势，国产化替代趋势逐步增强，公司客户开拓顺利，市场份额有望进一步提升；另外，电感产品升级，英制01005 系列叠成电感也将逐步为公司贡献业绩。今年上半年电感产品价格较为稳定，并未有降价调整。客户方面，华为、小米、OPPO 及Vivo 等均为公司重要客户。公司电感产品的产能利用率较去年已有提升，并且仍按募集资金使用计划持续扩充产能。
立足电感多元化布局，新业务加速发展：公司立足于电感产品进行多元化布局，提供一站式解决方案。1）磁性器件及传感器件，包括电感产品、热敏电阻、压敏电阻以及EMC 等。公司电子变压器已经进入博世和法雷奥的供应链，未来随着智能驾驶的进一步渗透，公司变压器业务有望迎来高速增长；2）LTCC 滤波器件，包括天线滤波器、陶瓷基板等；3）氧化锆陶瓷产品。前几年公司开发指纹解锁片，近几年布局陶瓷后盖板，应用于手机以及智能穿戴。公司此前收购信柏陶瓷切入新兴领域，目前已得到国内多家知名企业认可，未来随着5G 及无线充电推进，公司陶瓷产品业绩将逐步显现；4）无线充电产品：公司和各大芯片公司、方案公司紧密合作，第一时间为终端客户提供完整方案和服务，具体到无线充电器件级别，可以提供用在发射端和接收端的无线充电线圈模组、用在DC-DC 电压转换的功率电感、用在主板温度检测的NTC 热敏电阻，以及满足大电流充电要求和薄型需求的功率电感。
投资策略：在公司主业稳定增长的同时，电子变压器、无线充电及陶瓷产品等新业务业绩逐渐显现。此外，公司立足电感，不断拓宽产品种类以提供高附加值的模块化产品。我们维持此前业绩预测，预计顺络电子2018-2020 年营业收入分别为27.10/37.40/50.69 亿元，归属母公司净利润分别为4.82/6.56/8.45 亿元，对应的EPS 分别为0.59/0.81/1.04 元，对应PE 为32/23/18 倍，维持公司推荐评级。
风险提示：1）下游应用不及预期风险：下游应用中，手机产业为公司产品核心应用领域。手机产业从功能机向智能机的发展中经历了多年的高速增长，随着产业进入成熟期和近几年市场增速放缓，行业竞争加剧，如果手机销量增速显著低于市场预期则给公司业绩带来影响；2）公司新产品开拓低于预期：公司开拓的新产品，可能涉及新兴应用领域，如果公司在新兴应用市场初期不能有效推广产品，达到预期的收益，将会影响公司未来的发展；3）成本增加的风险：随着供给侧改革或者环保限产的进行，上游原材料价格上涨会提升行业公司的材料成本，同时，国内不断上涨的人力成本也会影响上市公司的盈利能力。（平安证券 刘舜逢 徐勇）
鱼跃医疗(002223)半年报点评：Q2增长逐步恢复 业绩符合预期
投资要点
事项：
公司公布2018年中报：上半年实现营业收入22.23亿元，同比增长19.44%；实现归属净利润4.70亿元，同比增长18.04%；扣非后归属净利润4.47亿元，同比增长15.98%。符合市场预期。
平安观点：
家用与制氧板块快速增长，临床产品有待提升：
分板块看，家用医疗实现销售8.13 亿元（+31.98%），毛利率35.70%（+1.40PP），仍然是带动整体增长的核心板块。因高毛利率产品销售占比持续增加，在原材料（塑料、钢铝）涨价及电商（低毛利率）销售占比提升的情况下依然实现了板块毛利率的增长；
医用呼吸机供氧板块实现收入7.80 亿元（+20.09%），毛利率46.31%（-2.84PP），受原材料涨价及新品上市电商出货比例增加影响，毛利率有一定下滑；
医用临床板块实现收入4.88 亿元（+1.80%），毛利率48.74%（-0.21PP）。公司自有医用耗材销售尚未打开局面。上械厂因临时性因素表现欠佳，2018H1 实现收入2.81 亿元（-10.06%），对应净利润2001.19 万元（-54.30%），预计2019 年新产能启用后能够有显著改观。上海中优表现良好，上半年实现收入2.32 亿元（+34.24%），对应净利润4422.47 万元（+46.76%，其中并表利润约4000 万元）；
上械旗下联众医疗的外贸业务实现收入1.28 亿元（+24.80%），毛利率2.90%（-1.59PP）。
上半年实现毛利率40.24%（-1.57PP），销售费用率8.68%（-0.33PP），管理费用率6.21%（-0.46PP）。整体净利率为21.14%（-0.25PP）。
经销商调整完成，OTC 产品Q2 增长开始恢复：
公司Q2 单季度实现收入11.82 亿元（+23.15%），实现归属净利润2.56亿元（+20.65%），符合市场预期。剔除理财收益会计口径变更导致的影响，2018H1 实际扣非净利润增长19.94%。
为梳理OTC 产品线，改善线下经销体系、缓解月份间供需波动，公司2018Q1 进行了线下渠道的重整，一定程度上影响了Q1 的收入情况。从Q2 表现来看，OTC 产品的供应已得到恢复。线下端销售已与2017H1 持平，而线上电商平台则继续保持60%的高速增长。同时2018H1 经营性净现金流1.97 亿元（+201.15%），同比有了显著改善。
主业增长恢复，平台功能有望凸显，维持强烈推荐评级：公司经过短期经销商调整后主业增长速度得到恢复，电商平台继续保持强劲。2019 年手术器械新产能落地后有望带动医用临床板块增长。公司作为医械平台企业天然拥有扩张产品线的动力，近期再融资不再受限，未来平台功能有望凸显。不考虑未确定因素，维持2018-2020 年EPS0.71、0.88、1.06 元的预测，维持强烈推荐评级。
风险提示：
（1）业务整合风险：外延扩张后业务存在整合需要，若整合不顺可能影响并购效果；
（2）产品销售不及预期风险：若公司新产品销售不能及时上量，可能影响业绩增速；
（3）产品降价风险：公司部分产品销售对象为医院，存在一定降价压力。（平安证券 叶寅 倪亦道）
众信旅游(002707)中报点评：业绩符合预期 出境游市场复苏劲头持续
2018 年上半年业绩符合预期
众信旅游发布2018 年中报业绩：营业总收入58.1 亿元，同比增长15.0%；归母净利润1.4 亿元，同比增长45.2%。其中18 年2季度实现总营收33.3 亿元，同比增长18.5%；归母净利润0.7 亿元，同比增长60.9%。业绩符合预期。
批发业务贡献主要业绩，零售业务毛利率提升。出境游批发业务实现收入44.4 亿元，仍为最主要业绩贡献，其中欧洲和日本产品的毛利率有所提升；出境游零售业务实现收入9.0亿元，毛利率17.3%，同比提升2.3 个百分点，助力公司整体毛利率提升0.8 个百分点至11.1%。
扣非净利润增速达24.1%。扣除上半年约2,500 万元的处置可供出售金融资产所获一次性投资收益等，净利润增长超20%。
发展趋势
2018 年出境游复苏劲头持续。据民航局统计，2018 年上半年国际航线完成旅客运输量3,113 万人次，同比增长16.4%，体现出境游的较高景气度。其中欧洲游自17 年下半年来持续复苏，携程数据显示18 年1 季度预订欧洲游人数同比增长35%，而欧洲板块门槛较高、市场相对集中。众信旅游有望凭借领先的规模和品牌优势在行业向好的背景下持续扩大份额。
零售业务和目的地业务成为新增长动力。公司正加密零售门店布局，截止18 年6 月底零售门店达405 家（其中直营152家），不断探索旅游+研学、旅游+医疗等综合旅游服务产品，带动公司整体毛利率提升。此外，公司还积极拓展目的地业务板块、逐步向重资产领域渗透，已投资境外旅游大巴、日本樱花酒店等上游资源，培育新的利润增长点。
盈利预测
我们维持2018 和2019 年盈利预测不变。
估值与建议
公司目前股价对应2018/19 年26 倍/20 倍市盈率。我们维持推荐评级和11.56 元的目标价，较目前股价有22.6%的上行空间。目标价基于2019 年25 倍市盈率。
风险
自然灾害等影响旅游出行；人民币汇率波动。（中国国际金融股份有限公司 姜雪烽 郭海燕）
小天鹅A(000418)调研纪要：继续深化多品牌运营战略 3Q新品弥补上半年不足
要点
小天鹅公布中报后，我们调研了公司董秘，要点如下：
二季度销售增长放缓，主要受产品结构调整影响：上半年公司注重消费升级，均价提升（零售监测小天鹅洗衣机均价提升明显快于行业），给经营带来一定压力。小天鹅品牌让出的市场，会用美的品牌承接，但会有一些衔接上的空档，调整时间很难预测，2Q、3Q 应该还是在调整期。针对二季度不足之处，8-10 月美的和比弗利品牌均有新品集中上市，弥补上半年产品布局的不足。4Q 要看3Q 推出的新品的市场效果。出口方面，1Q 受到汇率升值影响导致订单减少，2Q、3Q 没有这方面的压力。
国内品牌布局：在低端追求规模，不利于企业保持持续竞争力。公司的品牌战略是美的做大，小天鹅做强。高端品牌目前推的是比弗利，但只是洗衣机单品。美的集团在对高端品牌做整体规划，集团推广有利于资源协同。美的高端品牌事业部没有独立工厂，洗衣机品类预计由小天鹅代工，可能会设立高端工厂，高端品牌洗衣机定价及销售方面的安排尚未确定。
东芝品牌在海外的拓展：海外自主品牌包括美的和东芝，其中小天鹅已经开始用东芝品牌在东南亚销售一些东芝公司不销售的洗衣机型号。目前和东芝的合作模式是小天鹅向东芝支付品牌使用费，未来在技术方面也会加强交流。东芝目前还是独立的事业部，与美的品牌不会形成直接冲突，反而在供应链、管理等方面已具备协同效应。
建议
我们维持2018/19 年EPS 预测2.80 元/3.33 元不变。公司当前股价对应18x/15x 2018/19e P/E，维持推荐评级和61.63 元的目标价，对应22x/18x 2018/19e P/E，对比当前股价有23%的涨幅空间。
风险
市场需求波动风险。（中国国际金融股份有限公司 何伟）
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