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中华财富网(www.chinacaifu.cn)2018-7-23 14:53:25讯：
梅泰诺(300038)：股权激励创新 奠定长期增长基础
事件：
1、公司于7 月20 日晚间公告 “2018 年限制性股票与股票期权激励计划”，包含股票激励与股票期权激励两部分，拟向公司129 名激励对象授予权益，权益总计 4,500万份，约占公司总股本的 3.84%。
2、其中股票激励拟授予 2,500 万股限制性股票，约占公司总股本的2.13%，授予价格为 5.8 元/股。股票期权激励授予 2,000 万份股票期权，约占公司总股本的1.71%，行权价格为 11.60 元/股。
评论：
1、创新激励计划稳固BBHI 核心技术人员，为核心业务持续发展奠定基础本次激励计划的对象包括公司董事、高级和中级管理人员、以及核心业务（技术）骨干，总人数为129 人，其中高管4 人，在激励计划中总共有限制性股票365 万股，占总股本比例0.31%，尤其针对公司总裁尹洪涛以及BBHI 技术国内落地和人工智能大数据团队的主要负责人程华奕。另外中层管理人员、核心业务（技术） 人员的124 人中，包含了BHII 的首席运营官Namit Merchant、首席技术官Vaibhav Arya、以及其余核心技术人员共计50 人，几乎涵盖了BBHI 核心团队成员。BBHI 作为广告行业技术型Adtech 平台类公司，其算法是核心技术，公司近80%为编程类技术人才，本次激励计划重点针对BBHI 核心人员以及公司大数据团队国内业务团队，对公司未来人员稳定和持续发展奠定基础。
2、彰显公司激励决心及未来发展信心
本次计划中的2,500 万股限制性股票授予价格为5.8 元/股，2,000 万份股票期权的行权价格为 11.60 元/股，股票来源为向激励对象定向发行公司 A 股普通股。且此次激励计划需要通过公司业绩考核和个人绩效考核两层解锁条件，2018-2020 年度扣除非经常性损益的净利润分别不低于6.78 亿元、7.51 亿元、8.24 亿元，对应2017 年业绩增速分别为40%、55%和75%，且考核业绩考虑了2018 年-2020 年逐年的摊销费用分别为3467.78 万元、8725.33 万元、4485.33 万元。综合来看，考虑到激励计划的目的性和可操作性，本次计划彰显了公司对核心骨干团队稳定性提升的重视，以及对未来可持续发展的信心。
3、BBHI 凸显持续增长动力，国内“大数据+人工智能”业务加速落地可期BBHI 旗下子公司Media.net 的大数据和人工智能先进算法技术全球领先，是公司的核心壁垒，其主业SSP 平台是广告行业的技术型Adtech 平台，排名全球第二，通过与Yahoo 建立持续合作关系，并拓展微软、Google 等大客户，逐步凸显持续增长动力。
近期，公司公告发行股份及支付现金购买资产的草案，拟并购国内以数据挖掘及分析能力为核心的数据智能服务提供商——华坤道威，有望通过其在房地产、金融等领域多年的行业经验，以及成熟的商业模式和平台化产品，为公司此前计划的BBHI 算法在国内垂直领域应用加速落地。
4、投资建议：维持强烈推荐-A。
我们看好公司未来发展，通过并购BBHI 和日月同行在国内“大数据+人工智能+互联网营销”的领先布局，本次激励计划对BBHI 团队稳定性和未来持续发展，以及其国内业务的延申拓展提供坚实基础。市场对于BBHI 公司SSP 平台是广告行业技术型Adtech平台的地位认识不足，结合其业绩维持稳定高速增长，公司当前股价被低估。若考虑本次激励计划产生的摊销费用，预计公司2018~2020 年净利润分别为7.72 亿、9.72 亿和12.48 亿元。当前股价下对应PE 分别为18.3X、14.5X 和11.3X，维持强烈推荐-A！
风险提示：大数据和人工智能产业进展延后；SSP 平台国内落地不达预期。（招商证券 王林 赵悦媛）
海康威视(002415)中报点评：国内略有放缓 海外健康增长
业绩回顾
维持推荐
1H18 业绩符合预期
海康威视公布1H18 业绩：1H18 营业收入208.8 亿，同比增长27%；归属母公司净利润41.5 亿，同比增长26%，对应每股盈利0.45 元，业绩符合预期。公司在上半年国内财政去杠杆以及PPP 项目清理的大环境下，仍然保持了稳定的增长，充分说明公司的竞争优势。
发展趋势
国内安防业务增速放缓：海康国内安防业务增速从2H17 的36%放缓到1H18 的24%，我们认为主要的原因是国内财政去杠杆以及PPP 项目清理带来的影响。国内安防产品毛利率1H18 为44.8%，较2H17 的43.5%小幅增加。
海外业务受中美贸易摩擦影响有限：公司海外业务1H18 增速为27%，与2H17 持平。我们在报告《美国众议院通过法案限制采购中国企业安防产品》中提到，海康大华等安防企业美国市场占比较小，对美依赖有限。因此我们认为中美贸易摩擦对公司海外业务影响有限。
创新业务继续维持高增长，收入占比达到7.6%：其中萤石业务1H18 同比增长57.8%，达到7.3 亿元；其他创新业务1H18 贡献收入3.8 亿，同比增速为147.2%。
研发投入进一步加大：公司上半年研发投入持续增加，同比上升31%，达到19.13 亿，营收占比从1H17 的8.8%增加到1H18 的9.2%。
我们认为在公司持续加大研发投入有助于公司在安防智能化的时代保持龙头地位。
3Q18 指引乐观：公司预计2018 年1-9 月净利润同比增长15%-35%，即3Q18 增长2%-45%。
盈利预测
受国内财政去杠杆以及PPP 项目清理影响，公司国内安防业务放缓。我们将2018/19e 盈利预测从30%/29%下调4%/5%到26%/24%。
估值与建议
公司当前股价对应19 年23x P/E。我们维持“推荐”评级和51 元目标价，对应19 年32x P/E，对比当前股价有38%上升空间。
风险
中美贸易摩擦升级；安防智能化不及预期。（中国国际金融股份有限公司 黄乐平）
中国国旅(601888)公司动态：中标浦东与虹桥机场免税店 竞争优势独一无二
公司近况
公司公告中免公司下属子公司日上上海中标浦东机场和虹桥机场免税店。合同期限为7 年，自2019 年1 月1 日至2025 年12 月31 日，在该合同期限内，销售提成比例均为42.5%，上海浦东机场和虹桥机场保底销售提成总额分别为人民币410 亿元/20.71 亿元。其中，上海浦东机场T1 航站楼免税店从2022 年1 月1 日起、卫星厅自启用日起按照新合同执行。
评论
租金提成比例符合预期，彰显国旅绝对竞争优势。假设合同期内上海浦东和虹桥机场免税店收入年均增长15%，则保底销售提成总额与按照提成比例计算得出的提成额相当。我们认为此次租金提成比例符合市场预期：1）上海浦东和虹桥机场的租金提成比例均低于首都机场T2 和T3 航站楼免税店的47.5%和43.5%，体现出国旅在免税店经营管理、采购规模和资金实力等方面大幅领先竞争对手。2）虹桥和浦东机场的免税经营面积将在招标后分别增长39%和156%，达到2,088 平方米和16,915 平方米，卫星厅预计2019年底开业也将增加免税店面积，据此计算出租金相当于平均不到4万/平米/月，远低于白云、萧山等机场免税店的保底租金水平。
免税规模大幅增长，毛利率有望显著提升。2017 年上海虹桥和浦东国际机场旅游吞吐量分别达到4,188 万和7,000 万人次，是国内免税品消费的重要场所，2017 年免税收入约85 亿元。此次中标使得国旅获得了未来7 年免税规模的确定性增长。伴随规模的提升以及日上和中免采购渠道的整合，未来毛利率有望显著提升。
内生与外延加速，双轮驱动业绩成长。内生增长方面，今年一季度，三亚海棠湾免税店收入和净利润分别增长28%和68%，传统出入境免税业收入和净利润分别增长53%/31%。外延扩张方面，2017 年至今，公司中标了香港机场烟酒标段、北京首都国际机场T2 和T3、白云机场、杭州机场、澳门机场、上海机场以及大西洋号邮轮等关键免税店。此外公司有望成为海南琼海免税店和北京临空国际免税城的重要经营主体。
估值建议
考虑到规模扩张带来毛利率提升以及外延扩张加速，我们上调2018/19 年净利润预测4.4%/1.1%至人民币35.4 亿元/43.9 亿元。考虑到公司外延扩张加速抬高估值中枢，我们维持推荐评级，并上调目标价15.5%至人民币90.00 元，较当前股价具有22.5%的上行空间。当前股价对应33 倍2019 年市盈率，目标价基于40 倍2019 年市盈率。
风险
宏观经济环境变化导致免税需求不及预期；机场免税可能面临重新招标、租金上行的风险。（中国国际金融股份有限公司 姜雪烽 郭海燕）
上海机场(600009)公司事件点评：410亿免税保底收入 上海机场率先从基建主导时代进入非航主导时代
事件：7 月20 日，上海机场发布公告，确认日上免税行（上海）有限公司中标浦东机场T1、T2、卫星厅出入境7 年免税经营权，综合提成比例42.5%，7 年保底提成总额共计410 亿元。其中，T1 合同期限为2022 年1 月1 日至2025 年12 月31 日，T2 合同期限为2019 年1 月1 日至2025 年12 月31 日，卫星厅合同期限为卫星厅启用日至2025 年12 月31 日。
点评：
1. 免税招标落地，7 年保底提成410 亿
①免税面积是免税业务发展的基础。根据中免集团官方披露，浦东机场免税经营面积将由招标前的6600 平方米增至16915 平方米，同比增长156%；
②综合提成比例为42.5%，低于此前首都机场47.5%和香港机场45%。较低的提成比例是上海机场有意为之，为日上继续保持价格优势及吸引国际大牌入驻留下空间。
③对T2 进行招标的同时，超预期地提前锁定了T1 和卫星厅的免税合同，未来7 年上海机场免税业务确定性大增。且7 年保底提成410 亿，以10%复合增速测算，2019 年保底提成也高达43 亿。
2. 里程碑式意义，从基建主导时代进入非航主导时代作为我国民航业最优质核心资产，上海机场目前正处在成熟期的红利释放期，此阶段航空性收入及低毛利非航收入占比逐步降低，高毛利非航业务将带动利润持续高速增长，7 年保底提成高达410 亿即是这一逻辑的印证。同时，本次招标落地具有里程碑式意义，标志着处于生命周期成熟期的上海机场正式从基建主导时代进入非航主导时代，高毛利的免税业务将主导业绩增长，抵御基建周期能力显著增强，总投资201 亿的卫星厅2019 年投产后即便新增大量折旧，也不改利润持续增长态势。成长期的估值方法不再适用，估值逻辑将切换为主要根据非航业务进行估值，20-30 倍PE 是这一阶段的合理估值区间。
2017 年上海机场非航业务占比54%，免税业务收入达到25.3 亿元，但无论是非航收入的总量还是人均非航收入，依然大幅低于海外同吞吐量规模机场，提升空间巨大，预计未来非航收入占比有望达到65%以上。
3. 成熟期机场看免税，多重利好持续助力免税高增长机场看非航，非航看旅客吞吐量，旅客吞吐量中最重要的是国际旅客，因其可以做免税业务。随着本次招标不断推进，多重利好将持续助力上海机场免税高增长：①中央政府和上海市政府大力支持上海机场免税业务做大做强；②免税商品特别是当前阶段中高端化妆品消费需求旺盛，旅客消费能力持续快速提升；③海外免税消费强势回流，趋势日益显著；④上海机场主动为免税运营商留下毛利空间，无论对于进一步降低零售端价格还是吸引国际大牌、丰富免税品类都极为有利；⑤中免和日上的经营能力日益具备全球竞争力。
4. 低估免税消费增长潜力，将再次犯下方向性错误2017 年初开启的这轮机场上涨，是一场由外资主导的机场板块集体价值回归行情。之所以存在这样的投资机会，主要原因在于国内对于机场的认知长期存在偏差，对机场板块估值过低，看重短期逻辑，而对已经进入成熟期、基本面发生显著变化的机场个股业绩拐点的到来准备不足，低估了高毛利非航业务带来的持续性收入结构改善。
免税招标后，提成比例提升当年会立竿见影增厚业绩，但影响偏短期，真正核心而又可持续的增长驱动力是旅客免税消费需求的增长和消费水平的提升，不能因为这种因素难以观察到就选择性忽视。我们整个国家的免税消费红利，集中于上海及北京两大国际枢纽释放，配合以免税运营商的高效经营，将迸发出强大的业绩潜力。 2018Q1 的净利润增速，已经在验证这一逻辑。贸易战背景下，不可低估中央引导海外消费回流的坚定决心以及中免加日上这对组合的强大执行力，否则会再次犯下方向性错误。
上海机场长期确定性投资价值已经清晰，应当淡化事件驱动，在估值合理的条件下坚定地挣长期收益的钱。机场并非是一个业绩短期翻倍的板块，而是一个收益稳定、增长确定的板块。机场的投资，应当是根据机场发展规律而进行的长期价值投资，而不应过分受短期事件影响。虽然事件是催化剂，但是机场一旦跨过拐点，大的趋势就业已形成，短期事件注定会发生，发生的时间以及形成的结果都可以提前很久预知，应当提前就给予估值折价或者溢价而不是临时反应。投资者应当在充分认识机场板块个股所处发展阶段的基础之上选择投资时点。
5. 测算
1）免税业务
①假设T1、T2 航站楼免税营收比例为4:6 ；
②假设T1 在2018-2022 年提成比例为38%；T2 在2018 年提成比例为26%；
③根据2017 年及2018Q1 财报数据，保守估计2018 年日上（上海）在浦东机场免税销售额为97.28 亿，同比增长28%。
由此可得2018-2020 年免税收入分别为29.96 亿、46.47 亿、57.28亿，同比增长18.43%、55.09%、23.26%
2）投资收益
上海机场投资收益由油料收入和广告收入两部分构成，根据2018H1 航空煤油价格增速及历史数据测算，预计2018-2020 年投资收益分别为11.93 亿、12.44 亿、12.94 亿，分别同比增长32.75%、4.28%、3.99%。
6. 投资建议：预计公司2018-2020 年营业收入分别为88.74、112.52、133.28 亿元，净利润分别为43.58、55.42、66.59 亿元，对应PE 为26.33 倍、20.70 倍、17.23 倍。继续给予“推荐”评级。
风险提示：航空事故，重大政策变动，免税合同落地不及预期（方正证券 韩振国）
华能国际(600011/00902.HK)观点聚焦：电力供需改善利好基本面复苏 华能国际-A上调至推荐评级
投资建议
我们上调华能国际-A 至推荐，上调目标价至9.40 元。理由如下：
强劲电力需求带动上半年火电利用小时同比快速回升7%。上半年全社会用电需求同比增加9.4%，超市场预期，一、二季度分别提升9.8%/9.0%。华能2 季度实现发电量1,039 亿千瓦时，同比增长8%，环比基本持平，明显优于往年2 季度的发电量环比下降。我们测算2 季度和上半年平均利用小时分别达到996/2,028 小时，同比增长8%和7%。在此基础上，基于煤价环比回落10%以及电价有所下降，我们预计2 季度公司归母净利润将实现10.28 亿元，同比大幅增长650%，带动上半年盈利同比增长185%至22 亿元。
政府严控电煤长协价格，有望帮助减轻下半年燃料成本压力。
发改委近期要求将动力煤年度和月度长协价格控制在每吨不高于570 元/600 元的水平。叠加政府此前已要求长协签约率不得低于75%，我们认为随着长协比例提升以及价格严控，电力企业的单位燃料成本在下半年同比下降幅度可达8%。全年或同比下降2%。
盈利复苏确定性高，高分红带来18 年A/H 股息率3.0%/4.8%。考虑到上半年业绩大幅超预期，以及下半年单位燃料成本同比下降趋势，我们预测华能国际18 年全年可实现盈利51.4亿元，同比增幅近200%。公司已承诺2018-20 年分红不低于70%，推断18 年每股分红或将不低于0.24 元，对应A/H 股股息率3.0%和4.8%。
我们与市场的最大不同？我们认为用电高增速中三产和居民拉动的部分下半年是可持续的，全年增速大概率超过市场预期的5.5%。
潜在催化剂：夏季煤价涨幅低于预期，用电高增速和利率下行。
盈利预测与估值
考虑到上半年用电增速超预期带动业绩大幅增长，我们上调2018/19 年每股盈利56%/60%至0.34/0.39 元。上调华能A/H 股目标价21%至人民币9.40 元和港币7.77，A 股对应27.8/23.8 倍2018/19 市盈率和1.8/1.7 倍市净率，H 股对应18.8/16.1 倍2018/19市盈率和1.2/1.1 倍市净率。A/H 目标价较当前股价有20%/29%的上行空间，因此上调A 股评级至推荐，同时维持H 股推荐评级。
风险
煤价高于预期。（中国国际金融股份有限公司 刘俊）
安车检测(300572)：向机动车检测系统及运营综合服务商迈进
本报告导读：
主营业务受益于行业集中度不断提高，同时鉴于我国检测站严重不足，看好从机动车检测系统提供商向机动车检测站运营综合服务商迈进。首次覆盖，目标价58 元。
投资要点：
首次覆盖给予“增持”评级，目标价58 元。市场普遍认为公司是机动车检测系统提供商行业龙头，但忽略了公司向下游拓展的潜力。我们认为，一方面公司有机会切入下游散乱但盈利能力极强的检测站运营行业，从机动车检测系统提供商向机动车检测运营综合服务商迈进。另一方面，机动车检测系统行业未来行业集中度将持续提升，公司将进一步扩大市场份额。不考虑下游检测站业务延伸与遥感系统落地的情况下，预计2018-2020 年营业收入分别为 6.79、 9.51、 13.32 亿元，归母净利润1.17、1.63、2.27 亿元，对应EPS 0.97 、1.34、1.88 元。考虑公司高增长以及向下游延伸的预期，给予公司对应2018 年60 倍PE，则目标价58 元，首次覆盖给予“增持”评级。
机动车检测系统业务竞争格局逐渐变化，受益于行业集中度提升，主营业务高速增长。机动车检测系统行业由完全需求驱动转变为资金+品牌+需求驱动，安车检测作为国内唯一一家民营上市公司具备资金、品牌、上市公司卡位优势，有望进一步提高市场份额，同时新产品遥感系统的逐渐落地，促进主营业务保持高速增长。
公司有机会切入下游散乱的检测运营市场，从机动车检测系统提供商成为机动车检测运营服务行业龙头，二三线城市是检测站增长的主力战场。公司具备建站优势1）。公司拥有丰富的行业和政府资源，熟悉检测站建站运营等各种流程。2）。公司拥有充裕的现金流。可以通过收购、自建和政府合作等方式，取得合适的土地，建设检测站。3）下游机动车检测站运营行业目前处于区域化、散乱，目前没有大公司进入整合。
催化剂：首个机动车检测站运营落地，遥感系统相关政策颁布? 风险提示：检测站建设进度不及预期（国泰君安 刘易 张旭）
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