经过两年的强监管以及强力整治，主管部门确立了传媒行业的新规则，于此同时二级市场监管政策有所回暖。2016年以来，传媒指数已经累计下跌超过60%，我们认为板块整体风险得到了一定的释放。2019年建议关注教育出版的红利性机会以及估值合理的内容龙头公司，建议关注中南传媒、凤凰传媒、山东出版、完美世界、中国电影、万达电影、华策影视等标的。

　　估值水平进一步回落，盈利情况有所分化

　　2018年前三季度传媒板块营收同增17%，较去年同期提升1pct；归母净利润同增6%，增速较上年同期大幅下降9.3pct。其中，出版、互联网、体育、营销板块景气度较高，电视剧和游戏板块景气度下滑明显。随着板块整体进一步下跌，部分龙头公司已经进入合理估值区间。

　　行业整治确立新规则，资本市场政策回暖，部分风险得到释放

　　2017年以来，内容行业(游戏、影视剧等)受到严格的政策监管，包括游戏版号的管理方式、影视剧题材以及明星艺人的管理方式等的调整方向都得到了进一步确认，行业发展的新规则已经得以建立。流量逻辑效用将逐渐减弱，取而代之的是内容的持续精品化。另外，投融资政策的回暖有利于缓解上市公司的资金压力，进一步增强主业的竞争力。

　　需求侧：增量用户和时间有限，娱乐消费的精细化时代到来

　　我们分别从用户量、用户娱乐时间以及文娱支出三个角度进行需求侧总量的分析。目前用户增速放缓，整体娱乐的渗透率趋于饱和，电视、PC以及移动互联网加总起来人均使用时长超过九个小时，未来娱乐人群将更多地考虑时间优化问题，减少低效用的娱乐消费，娱乐消费的精细化时代到来。同时，在原有增长模式之下农村市场的人均文娱支出以及文娱支出在人均可支配收入的占比与城镇相比仍有差距，因此仍有一定的增长空间。

　　供给/需求侧的变化将促使行业门槛提升，内容精品化、运营重度化

　　供给和需求侧的同时变化将促使行业门槛提升，供给方面：前三季度游戏、影视剧以及电影行业都不同程度的体现出了产能下滑的趋势，其中电影备案数、买量游戏数量以及电视剧立项备案数都出现了较为明显的下滑；需求方面：用户使用时长虽增速放缓甚至下滑，但ARPU值和付费率依然在提升，并有充裕的挖掘潜力，将成为增长的主要动力。我们认为在政策和市场因素的影响之下，内容制作门槛将不断提升，内容将持续精品化；对产品和用户的运营将继续深入，制作能力和运营能力较强的公司将在下一个阶段内受益，在此过程中龙头公司更有优势，其地位将得到进一步巩固。

　　红利性机会： 学龄人口进入增长周期，关注教育出版行业机会

　　2006年之后，我国新生儿规模结束了下滑趋势，2010年之后呈现出显著的增长趋势。新生儿在6-7年之后成为学龄人口，2013年我国小学生在校人数触底回升。我们认为K12人口进入长达十年的增长周期，教育出版行业迎来最好的十年。目前行业估值较低，推荐关注教育出版行业投资机会。

　　风险提示：政策监管风险；影视、游戏等产品存在效果不达预期的可能。

（文章来源：华泰证券）