近几日，招商银行(行情600036,诊股)股价大幅上涨。

　　简评

　　1、 不到10个交易日，招行已经上涨15%，17年PB也已经达到1.3倍PB，原因：卓越的1季报让市场终于认识到，并且在迟到近半个月才开始反映到股价中，业绩逐季回升，ROE逐步提高，行业内最高，高ROE对应高估值。而且防御情绪占上风，基本面优异的标的更受市场青睐。尽管有这么多的亮点，市场依然认为1季报的信息已经不再是增量信息。市场在寻找新股价催化剂。

　　2、 我们需要强调：高ROE绝对可以支撑高估值，其囊括了零售端、资产质量端的优势，同样也包括了金融科技、资产管理等方面所有的强项。这是其价值被市场再次首肯核心点。

　　3、 我们仔细参阅了招行的财务数据，的确也发现了可以支撑起高估值而且估值可以继续上抬的资产负债结构上的绝对优势。

　　（1）负债结构。1季度，其存款占比70%，同业15%，应付债券6%。股份制均值，存款占比59%。高存款且低成本，在资金利率上抬背景下，负债端优势领先同业。（见表1）

　　（2）资产结构。1季度，贷款占比55%，同业占比6%，投资类占比26%。股份制均值，贷款占比46%，同业占比6%，投资类占比36%。贷款占比股份制最高，投资类占比股份制中最低，如果资金利率传导到贷款端，其贷款占比最高，受益自然最大，而债市调整，金融市场业务收缩，其受损最小。（见表2）

　　（3）高存款高贷款；低同业低投资类占比，这种资产负债结构，在流动性趋紧，金融去杠杆的背景下，具有得天独厚的优势，

　　4、金融去杠杠背景下，资产管理行业受到冲击最大，银行理财业务成为重灾区，为何招行可以独善其身？

　　（1）私银资产占比高。2016年末，招行理财产品余额2.4万亿，仅低于工行，而且同比增长30%。我们认为：招行资管产品中私人银行理财规模占比行业内最高，其私人银行客户数5万户，1.4万亿，占理财余额比重50%以上，这部分资金投向二级市场是不受任何限制的，从而受损相对较小；（见表3）

　　（2）资管合规性高。招行资产管理业务在行业内领先的优势突出，不仅在规模更在体系完善、产品丰富、风控严格上，这块业务的规范性在可比同业内遥遥领先。

　　（3）招行资产管理产品的收益率在可比同业内都比较低，而资产端配置能力强，理财价差收益可维持，受损在可比同业中最少。

　　5、投资建议：

　　维持买入评级，维持首推，核心原因：

　　其一、利差和信用差边际改善最为明显，带来ROE回升；

　　其二、资产负债结构抗压性强。我们将目标价从24元上调到27元，对应17年1.5倍PB。

　　我们预测17/18年净利润同比增长14%/16%，EPS为2.84/3.28，对应17/18年PE为7.8/6.7，PB为1.3./1.08。