丽江旅游(002033)

　　事件简述

　　2016 年 10 月 13 日至 2016 年 10 月 17 日，华邦健康通过证券交易所集中交易系统累计购买公司 21,150,000 股股票，增持价格区间为 15.19 元至16.09 元，占公司总股本比例为 5.0037%。本次权益变动前，华邦健康的一致行动人张一卓先生持有公司 21,135,000 股无限售条件流通股，占公司总股本的比例为 5.0002%。 本次权益变动后，华邦健康及其一致行动人共计持有公司 42,285,000 股无限售条件流通股，占公司总股本的比例为10.0039%。

　　点评分析

　　华邦健康两次通过二级市场举牌获得公司 10.0039%股权： 通过此次二级市场增持，华邦健康直接控股比例为 10.0039%，与第一大股东雪山开发公司( 15.73%)较为接近。华邦健康再一次举牌意味着华邦健康对于丽江旅游资源的看重以及股权控制的决心， 目前华邦健康体内已有几处旅游资产，也有持续对旅游项目和公司有所投资，项目包括在重庆、西安、贵州、广西等地，观光景区和人文景区都涉及， 华邦健康旗下有多家旅游企业，包括丽江解脱林旅游发展有限公司 ( 100% )、 重庆华邦酒店旅业有限公司( 95.45%)、陕西太白山秦岭旅游服务有限公司( 25%)、重庆华邦国际旅行社有限公司( 100%)，重庆山水会餐饮管理有限公司( 100%)、凭祥市大友旅游发展有限公司( 100%)、重庆天极旅业有限公司( 100%)， 从公司资源储备来看，此次举牌财务投资和战略投资的意图都有涉及。在排除丽江旅游内部股权结构不发生变化的情况下，华邦健康多次通过二级市场增持的方式来获得公司股权以及大股东应对措施势必能够带动股价上涨。

　　公司用重资产开发模式撬动丽江区域外资源禀赋的战略是可行： 在旅游景区开发领域，旅游资源的重资产、重资源、重运营的“三重”模式是注定的。首先， 对于开发商来说，项目运转和盈利点来自两部分，一是旅游资源升级成为景区后产生的消费收入，这其中包括景区门票、交通、住宿、商业和娱乐，二是来自旅游资源培育成熟后景区及其周边环境的土地溢价。当项目现金流稳定后，开发商可对周边进行二期、三期的滚动式分期开发，总体来看是一个 1+1>2 的开发轮动过程，开发的整体区域也会逐渐拓展范围。如果不依赖拿地，开发商对于景区和区域周边的资本投入就无法对其整个片区的旅游资产升值。 对于当地政府来说，除去本身与当地政府同属一条利益轴线的体制内旅游集团/地方型开发商，区域外的开发商想要拿地一线的旅游资源，实则是在老虎嘴里抢肉，当地政府为保证资金不外流、税收和就业，会想尽办法拖住开发商的资金沉淀。综上两点，丽江旅游在异地拓展过程中，采用重资产布局的战略方向是对的。具体到项目内容上，以酒店方式落位是最符合政府对于土地出让金、税收、就业和地方知名度的诉求的。

　　多个项目逐步落地，异地拓展谋发展： 1) 奔子栏项目： 2016 年 1 月奔子栏丽世酒店一期的开业是公司对外拓展的一大项目落地，投入进度为 80%，项目并未完全建成，是公司开发大香格里拉生态圈的其中一个布点。目前客房30 间，主要服务于去梅里雪山观光的客人。旺季的入住率达到 50%以上，平均房价 600 多元。 2016 年上半年亏损 211 万，全年将亏损 400 万左右，预计五年后( 2020 年)在平均房价以及入住率不断提升的过程中将有望实现扭亏为盈。 2)香格里拉月光城项目：目前正在开展建设相关工作，预计商业街部分 2016 年底建设完工，投资额约 1.5 亿元。酒店部分争取 2017 年底建设完工， 2018 年后才会投入运营，投资额约 4.5 亿元，房间约 260 间酒店，定位国际品牌，竞争对手主要有香格里拉酒店、松赞林卡酒店。 3)泸沽湖项目：目前公司还未拿到项目用地，项目尚未正式进入具体实施阶段。今后泸沽湖项目不排除复制索道、演艺、环保车等项目的可能，着重打造特色旅游产品，体验当地旅游文化。泸沽湖项目最快 2017 年拿地，项目建设期至少两年，预估最快 2019 年建成泸沽湖项目。 4)日喀则项目：目前本协议只是很初期的一个合作意向，协议签订后公司将采用总体规划、整体统筹、分期实施的方式推进项目建设，制定出合作项目总体规划后，经日喀则市人民政府审定后，确定投资额度。项目具体推进实施计划双方将另行协商确定。 5) 大理剑川项目：大理剑川有着名的石宝山石窟文化、茶马古道重镇沙溪古镇，自从大丽高速公路通车以后，它的优势就日益凸现。公司做过相关的考察调研，目前暂时没有正式落地的项目。

　　索道业务承压明显，未来交通逐步改善： 丽江地区的交通在逐步改善， 2016年 6 月沪昆高铁即将开通，开通后上海-昆明只需 8-10 个小时；丽攀高速正在建设，以后成都-丽江也只要 8 个小时，丽江历年来四川游客占比较大，丽攀高速建成后会给丽江带来非常明显的拉动；丽香铁路、丽香高速均在建设(目前丽江-香格里拉也只需要 2.5 小时)；泸沽湖于 2015 年 10 月通航，今年旺季到来之前还将开通成都-泸沽湖、重庆-泸沽湖的航班。丽江-宁蒗的二级路 2016 年下半年也将通车，丽江-泸沽湖只要 2.5 小时。交通的改善将对来丽江游玩的客人极大的便利。 然而主业索道业务承压明显， 今年牦牛坪索道处于修路过程中，经营情况将出现下滑， 业绩增速依靠大索道来实现，未来需要在其他两条索道上进行一定的特色培育及宣传来减轻玉龙雪山大索道的承载压力，达到三条索道齐头并发的作用。酒店业务及演艺业务的亏损将继续。

　　盈利调整

　　在暂不考虑月光城项目、奔子栏项目以及泸沽湖项目的业绩增厚情况下，目前测算 2016E/2017E/2018E 的业绩为 2.27/2.53/2.75 亿元，增长幅度为14.9%/11.8%/8.6% . 目前股价对应 PE 为 31/27/25 倍 ， EPS 为0.54/0.60/0.65 元，公司与其他景区类公司相比拥有低估值，安全边际较高，给予维持买入评级。

　　风险提示

　　公司新设项目业绩不及预期

　　区域交通开业时间延迟

　　主业业绩压力过大